Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Соединенные Штаты могут достичь уровня инфляции на уровне 2% или около него в этом году, при этом реальная процентная ставка будет на уровне, который поддерживает разумный баланс спроса и предложения. Но поскольку структурные сдвиги уменьшили способность предложения реагировать на давление со стороны спроса, реальная ставка может упасть лишь до определенного уровня.

Первый шаг — понять, как мы оказались там, где находимся сегодня. После того, как ограничения эпохи пандемии были сняты, спрос резко возрос во всей мировой экономике, частично поддерживаемый здоровыми балансами домохозяйств и корпораций, что отражало щедрую финансовую поддержку, оказанную правительствами во время пандемии. Но бюджетная экспансия также привела к резкому росту уровня суверенного долга – развитие событий, которое будет иметь последствия в будущем.

Что будет дальше? Эксперты по управлению активами – а я ими не являюсь – говорят мне, что, как это ни парадоксально, точный путь перехода, как правило, предсказать труднее, чем пункт назначения. Это пример общей особенности экономического анализа: состояния равновесия, в которых находятся рынки, часто можно охарактеризовать более точно, чем переходы между ними.

Итак, давайте посмотрим на пункт назначения. Инфляция будет находиться на уровне 2% или около того целевого показателя в 2%, который взяли на себя центральные банки и которого ожидают рынки, а реальная процентная ставка находится на уровне, который поддерживает разумный баланс спроса и предложения (тем самым устраняя основную причину инфляционного давления). Судя по недавним тенденциям инфляции, такое равновесие кажется вполне достижимым без резкого или даже умеренного экономического спада. Вопрос в том, какой будет эта реальная процентная ставка.

Хотя ФРС на своем первом заседании в 2024 году решила сохранить базовую процентную ставку без изменений, рынки рассчитывают на возвращение к целевому показателю инфляции в 2% к концу года. Если ФРС снизит учетную ставку на 1,5% в этом году до уровня 4%, реальная процентная ставка останется на уровне около 2%. Согласно последнему точечному графику, такой путь процентных ставок – шесть снижений на 25 базисных пунктов в 2024 году – соответствует ожиданиям рынка и несколько более агрессивен, чем собственные прогнозы ФРС.

Ожидания по процентным ставкам – как номинальным, так и реальным – после 2024 года кажутся более проблематичными. Точечный график предполагает дальнейшее существенное снижение ставок в 2025 и 2026 годах. Если прогнозы подтвердятся, реальная процентная ставка снизится и установится на уровне (или близком к этому) 0,5%. Это кажется очень маловероятным, учитывая постоянные структурные ограничения со стороны предложения (включая нехватку рабочей силы, старение населения и снижение производительности) и растущие затраты, вызванные геополитической напряженностью, потрясениями и быстрой и дорогостоящей диверсификацией глобальных сетей поставок.

В этом сценарии цены на активы вырастут, как и в десятилетие после мирового финансового кризиса 2008 года, а кредит будет расширяться, что приведет к увеличению спроса. Но без увеличения предложения рабочей силы или производительности предложение, вероятно, будет отставать, и инфляционное давление возобновится, что приведет к еще большему снижению реальной процентной ставки.

Конечно, всплеск производительности возможен, особенно с учетом прорывов в области генеративного искусственного интеллекта. Но когда? Даже те из нас, кто ожидает увеличения производительности благодаря ИИ, не ожидают, что это произойдет быстро; это представляется гораздо более вероятным во второй половине десятилетия, чем в ближайшие 2-3 года.

Но это может измениться. Если повышение производительности за счет искусственного интеллекта действительно произойдет быстро, это резко повысит эластичность предложения в экономике. Это будет иметь дефляционное воздействие, такое же, как рост развивающихся экономик, который добавил огромный производственный потенциал в мировую экономику, в последние 3-4 десятилетия.

Однако на данный момент наш путь вряд ли приведет к возврату к допандемической модели низких номинальных и реальных процентных ставок, а также инфляции на уровне целевых 2% или ниже. Спрос был подавлен в течение многих лет после мирового финансового кризиса из-за длительного периода восстановления баланса, особенно в секторе домашних хозяйств. Но бюджетная поддержка во время пандемии предотвратила аналогичный ущерб, поэтому спрос можно легко поднять уже сегодня. Поскольку структурные сдвиги уменьшили способность стороны предложения реагировать на давление со стороны спроса, потребуются более высокие реальные процентные ставки, чтобы держать спрос – и, следовательно, инфляционные силы – под контролем. Если реальные ставки упадут ниже 0,75%, наш путь, вероятно, снова приведет к высокой инфляции.

Майкл Спенс
— лауреат Нобелевской премии
по экономике, почетный
профессор экономики и бывший
декан Высшей школы бизнеса
Стэнфордского университета

Источник.