На протяжении десятилетий японское правительство накапливало все больше и больше долга, не вызывая роста стоимости заимствований или инфляции. Но бесплатного обеда не бывает, и в случае с Японией счет останется за будущими поколениями.
Но опасения по поводу того, что рост государственного долга приведет к будущим финансовым кризисам, были подавлены, отчасти потому, что доходность государственных облигаций так долго оставалась низкой.
Хотя доходность начала падать намного раньше, в 1990-х годах она удерживалась на низком уровне за счет количественного смягчения (QE) после рецессий 2008 и 2020 годов. Мало кто сомневается, что огромные бюджетные расходы были оправданы для облегчения страданий во время этих эпизодов. Но сторонники современной денежной теории (СДТ) идут еще дальше в этой логике.
Следовательно, отмена фискальных стимулов должна быть постепенной. А тем временем новые выпуски государственного долга могут использоваться для финансирования инвестиций в инфраструктуру, программ поддержки доходов и других пунктов повестки дня прогрессивных людей при условии, что уровень инфляции останется ниже целевого показателя центрального банка (обычно около 2%).
Но прежде чем другие страны поспешат подражать Японии, им следует иметь в виду, что японские государственные облигации выпускаются в иенах, и почти все они принадлежат резидентам Японии как прямо, так и косвенно через финансовые учреждения и центральный банк. Это отличает Японию от США, казначейские облигации которых хранятся у инвесторов по всему миру.
Некоторые японские политики считают, что их страну следует хвалить как образец СДT. Только в этом месяце Сейм утвердил дополнительный бюджет, который основан на выпуске новых облигаций на 22 триллиона йен (192 миллиарда долларов) в дополнение к 44 триллионам йен в первоначальном бюджете. Таким образом, общее количество новых выпусков в этом финансовом году составило 66 триллионов йен, или около 12% ВВП. Одной из спорных статей расходов в дополнительном бюджете является перечисление 100 000 йен всем несовершеннолетним проживающим лицам (до 18 лет).
Одна вещь, которую приводят сторонники СДT, заключается в том, что японское правительство не должно и не допустит дефолт по своим долгам. Даже если на него нет покупателей, Банк Японии может продолжать покупать новые и пролонгированные облигации с помощью денежных вливаний. Это может вызвать очень высокую инфляцию. Но сторонники СДT сказали бы, что выпуск облигаций может быть остановлен, если и когда уровень инфляции превысит 2%.
Проблема в том, что к тому времени может быть уже слишком поздно. Поскольку объем долга вырос настолько, что потребовалась бы массивная и внезапная фискальная консолидация для оплаты погашения существующих облигаций с наступающим сроком погашения. Внезапная остановка выпуска облигаций при уровне инфляции 2%, вероятно, приведет к резкой рецессии. Единственный другой вариант для Банка Японии — это продолжить скупку долга, что приведет к еще более высокой инфляции, если не к гиперинфляции.
Более того, тот факт, что дефолта можно избежать, не означает, что продолжение выпуска облигаций после острой фазы кризиса повышает социальное благосостояние. Денежные переводы, такие как только что утвержденная, и другие программы приносят пользу нынешним поколениям, в то время как налоговое бремя, связанное с возможным погашением облигаций, ляжет на будущих налогоплательщиков, многие из которых, возможно, еще не живы. И даже когда существующие облигации пролонгированы на неопределенный срок, выплаты процентов по текущему потреблению, финансируемому за счет долга, будут нести будущие поколения.
Действительность СДT частично зависит от прогнозируемого реального (с поправкой на инфляцию) роста на душу населения. Если население растет и будущие поколения будут богаче нынешних, «бремя» текущих выпусков облигаций действительно будет невелико. В этом смысле выпуск облигаций для потребления функционирует как распределительная пенсионная система. Пока экономика растет быстрее, чем бремя процентов, PAYGO является разумным подходом, потому что каждое поколение может просто переложить бремя на следующее поколение до бесконечности.
Японские избиратели и политики не могут продолжать рассматривать деньги, полученные от новых и пролонгированных выпусков облигаций, как манну небесную. Если электорат хочет перераспределения доходов, он должен согласиться с тем, что это должно происходить от сегодняшних богатых (многие из которых — пожилые), а не от будущих поколений. И если система социального обеспечения стала слишком щедрой из-за чрезмерно оптимистичных прогнозов, следует отступить.
Если же, с другой стороны, необходимы фискальные стимулы, следует более разумно направлять расходы на поддержку будущего роста, например, путем увеличения инвестиций в человеческий капитал и инновации. Но безоговорочная поддержка СДT и ее политических последствий — последнее, что нужно Японии. Теперь, когда острая фаза кризиса миновала, японским лидерам не мешало бы задуматься об огромном объеме долгов страны.
Такатоши Ито
— профессор Школы международных
и общественных отношений
Колумбийского университета,
бывший заместитель
вице-министра финансов Японии