В ходе пандемии Европейский центральный банк фактически принял новый мандат, возможно, сделав вывод о том, что его целевой показатель инфляции недостижим без дополнительных финансовых стимулов. Новым главным приоритетом, по-видимому, является финансовая солидарность внутри еврозоны, и это могло произойти в лучшее время.
Президент ЕЦБ Кристин Лагард и ее коллеги, похоже, признают, что обеспечение европейского единства и солидарности — самая важная цель, которую может преследовать такой институт, как ЕЦБ, в этот критический момент. Хотя кто-то в банке вряд ли это признает, нет никаких сомнений в том, что они сейчас занимаются сдерживанием спредов.
Покупая огромное количество облигаций периферийных государств-членов посредством своей политики количественного смягчения и Программы чрезвычайных закупок на случай пандемии (PEPP), ЕЦБ стимулировал спрос на более рискованные облигации на рынке. В результате доходность десятилетних суверенных облигаций, выпущенных Португалией и Испанией, упала ниже нуля, а доходность облигаций Италии упала до десятилетнего минимума.
Команда Лагард добилась гораздо большего успеха в закрытии разницы процентных ставок между Севером и Югом, чем в выполнении требований ЕЦБ по обеспечению стабильности цен «ниже, но почти 2%» годовой инфляции. Возможно, это отражает признание Управляющим советом ЕЦБ того, что целевой показатель инфляции недостижим без дополнительных фискальных стимулов.
Конечно, даже если ЕЦБ принял «что толку?» отношение к целевому показателю инфляции, которое не объясняет его упорный отказ от снижения учетной ставки даже перед лицом одного из самых больших потрясений в экономической активности на памяти живущих. На последнем заседании Управляющего совета он отказался снизить учетную ставку с -0,5%, создав тем самым эффект контрпродуктивного повышения ставки. В целом, такой подход катапультировал евро до самого высокого уровня с 2018 года и привел к еще большему падению инфляции в еврозоне по сравнению с целевым показателем ЕЦБ в течение четвертого месяца подряд падения цен.
Несмотря на значительное улучшение своего финансового положения, банки периферийных стран по-прежнему очень обеспокоены последствиями текущего кризиса. Но эта проблема должна решиться сама собой по мере восстановления южных экономик.
В настоящее время разумный ответ на игнорирование ЕЦБ своего мандата по инфляции: «Кого это волнует?».
В конце концов, просто посмотрите на результаты. Новый мандат, который не осмеливается назвать свое имя, предотвратил падение евро в результате пандемии — возможности, которой многие опасались на раннем этапе. Он поставил еврозону на прочную основу, углубив европейскую финансовую интеграцию и солидарность (что сделало облигации самых слабых стран-членов все более привлекательными для международных инвесторов) как раз вовремя для второй волны инфекций.
Собственная роль Лагард в новом направлении ЕЦБ была несколько неоднозначной. В марте она отметила на пресс-конференции ЕЦБ, что в задачу банка не входит сокращение разрыва в стоимости заимствований между более сильной и более слабой экономикой еврозоны. Но этот комментарий спровоцировал распродажу на рынках облигаций, вынудив главного экономиста ЕЦБ Филипа Лейна поговорить по телефону с ведущими финансовыми учреждениями, чтобы убедиться, что нет недопонимания по поводу политики ЕЦБ.
Со своей стороны, позиция Лагард сейчас сильно отличается от той, которую она выразила ранее в этом году. На самом деле, она гораздо меньше похожа на мартовскую, а больше на президента Франции Эммануэля Макрона, для которого поддержка периферийных стран и интеграция Север-Юг всегда были вопросом первостепенной важности.
Какой бы ни была ее первоначальная позиция, Лагард быстро восстановилась и стала лидером, в котором нуждается ЕЦБ. Отпечатки пальцев Макрона могут быть, а могут и не быть повсюду в новой де-факто стратегии сужения спреда, но близорукие технократы больше не имеют исключительного контроля над политикой ЕЦБ. Политики с глубоким пониманием того, что нужно Европе, оказывают ощутимое влияние, и общие результаты более чем удовлетворительны.
Мелвин Краусс
— старший научный сотрудник
Гуверовского института
Стэнфордского университета