Монетарное финансирование

Монетарное финансирование

Нет никаких сомнений в том, что денежное финансирование технически осуществимо и что мудрые фискальные и монетарные власти могут выбрать только «правильную» сумму. Важнейший вопрос заключается в том, можно ли доверять политикам, чтобы они были мудрыми.

ЛОНДОН. В ответ на пандемию COVID-19 Федеральный резерв США купит неограниченное количество казначейских облигаций, Банк Англии купит 200 млрд фунтов (250 млрд долларов) стерлингов, а Европейский центральный банк — до 750 млрд евро (815 миллиардов долларов) облигаций еврозоны. Почти наверняка центральные банки будут предоставлять денежное финансирование для финансирования бюджетного дефицита.

Единственный вопрос заключается в том, должны ли они сделать это явным.

Денежно-кредитная политика сама по себе явно бессильна в современных условиях. Центральные банки снизили процентные ставки, а покупки облигаций снижают долгосрочную доходность. Но никто не думает, что более низкие процентные ставки вызовут рост потребительских расходов или инвестиций в бизнес.

Вместо этого, подавленный экономический рост будет компенсирован (насколько это возможно) увеличением государственных расходов на здравоохранение, прямой поддержкой доходов уволенных работников и снижением налоговых поступлений. Это неизбежно приведет к беспрецедентному дефициту бюджета.
Теоретически, финансирование этих дефицитов путем продажи государственных облигаций может повысить доходность облигаций, что может нейтрализовать стимулирующий эффект. Но поскольку центральные банки покупают облигации и снижают доходность, правительства могут заимствовать все, что им нужно, по крайне низким процентным ставкам.

Когда Соединенные Штаты использовали эту политику во время Второй мировой войны, роль ФРС в облегчении долгового финансирования была явной: с 1942 по 1951 год они обязались покупать казначейские облигации в любом количестве, необходимом для поддержания доходности облигаций на прежнем уровне. На этот раз таких явных обязательств удалось избежать, но эффект тот же: центральные банки облегчают финансирование зияющего бюджетного дефицита.

Относится ли это к постоянному денежному финансированию, зависит от того, будут ли когда-либо проданы облигации частному сектору, а балансы центральных банков вернутся на «нормальный» уровень. В США после Второй мировой войны такого изменения не произошло.

В своей книге Монетарная история Соединенных Штатов, Милтон Фридман и Анна Шварц позже подсчитали, что около 15% от военных действий финансировалась деньгами центрального банка, а не за счет налогов или долга, который был фактически погашен. В Японии, где 25-летний большой бюджетный дефицит сопровождался такими же крупными покупками государственных облигаций Банком Японии, также очевидно, что облигации центрального банка никогда не будут проданы: произошло постоянное денежное финансирование.

Таким образом, денежное финансирование не обязательно должно быть постоянным. Все покупки активов центральными банками за последнее десятилетие — так называемое количественное смягчение (QE) — в ретроспективе могут повлечь за собой некоторое денежное финансирование.

Эта возможность ужасает тех, кто считает, что денежное финансирование должно в конечном итоге привести к гиперинфляции. Но такие опасения абсурдны. Фридман показал, что в условиях дефляционной депрессии мы должны разбрасывать долларовые купюры с вертолета, чтобы люди могли их забрать и потратить.

Предположим, президент США Дональд Трамп заказал всего 10 миллионов долларов на такие вертолетные деньги: влияние на реальную активность или инфляцию будет минимальным. Но предположим, он заказал 1000 триллионов долларов: очевидно, будет гиперинфляция. Влияние денежного финансирования зависит от масштаба.

Опасения по поводу долгосрочного воздействия на балансы центрального банка и прибыльность коммерческих банков также неуместны. Центральные банки напрямую не создают деньги, которыми владеют физические лица или компании в реальной экономике; они создают денежную базу, которую банки хранят в качестве резервных активов. В результате центральные банки, которые платят процентные ставки по резервам, будут нести постоянные издержки, если будут создавать больше таких денег.

Но центральные банки могут создавать бесценные деньги, выплачивая нулевые проценты по резервам некоторых коммерческих банков, даже в то же время выплачивая положительную процентную ставку по марже. И хотя такие резервы с нулевой ставкой могут облагаться эффективным налогом на создание кредита при оживлении экономической активности, это может быть желательным, поскольку это предотвратит вредное размножение первоначального стимула будущим созданием денег коммерческим банком.

Итак, при ближайшем рассмотрении все очевидные технические возражения против монетарного финансирования исчезают. Нет никаких сомнений в том, что денежное финансирование технически осуществимо и что мудрые фискальные и монетарные власти могут выбрать только «правильную» сумму.

Важнейший вопрос заключается в том, можно ли доверять мудрости политиков. Большинство центральных банков настроены скептически и опасаются, что денежное финансирование, если оно будет открыто разрешено, станет чрезмерным. Действительно, для многих знание того, что это возможно, является опасным запретным плодом, который должен оставаться табу.

Они могут быть правы: лучшая политика может заключаться в предоставлении денежного финансирования при отрицании этого факта. Правительства могут иметь большой дефицит бюджета. Центральные банки могут сделать их фондированными по ставкам, близким к нулю. И эти операции могут быть отменены, если будущие темпы экономического роста и инфляции будут выше, чем ожидалось в настоящее время. Если нет, они станут постоянными. Но никто не должен заранее признать эту возможность.

Как это ни парадоксально, единственная опасность такого подхода заключается в том, что центральные банки будут слишком авторитетными. Если отдельные лица или компании верят в обещание политиков никогда не разрешать денежное финансирование и что все операции QE, безусловно, будут отменены, они будут ожидать, что весь новый государственный долг должен быть погашен за счет будущих налогов. И ожидание этого бремени может привести к снижению потребления и инвестиций сегодня.

Альтернативным подходом является честность — при этом компенсируется опасность того, что честность приведет к избытку. Эндрю Бейли, управляющий Банком Англии, 5 апреля утверждал, что явное монетарное финансирование «несовместимо с достижением целевого показателя инфляции независимым центральным банком». Но бывший председатель ФРС Бен Бернанке показал, почему это не так, предлагая вместо этого независимым центральным банкам определять объем любого денежного финансирования, в то время как правительства решают, как их потратить.

Независимые центральные банки могут принимать четкие решения относительно оптимальных объемов постоянного денежного финансирования. Но, независимо от того, сделают ли они это, значительная часть сегодняшних операций QE будет ретроспективно профинансирована за счет увеличения дефицита бюджета.

 

Адэйр Тернер

 

 

Источник.


 

Вы можете оставить комментарий, или ссылку на Ваш сайт.

Оставить комментарий