Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Постпандемический всплеск инфляции необходимо анализировать в глобальном контексте, опираясь на заметные корреляции между странами, и особенно между странами с развитой экономикой. Только тогда можно будет правильно судить о деятельности крупных центральных банков по управлению ситуацией и выполнению своих мандатов.

НЬЮ-ЙОРК – Устойчивые всплески базовой инфляции цен (за исключением продуктов питания и энергоносителей) и, как следствие, превышение целевых показателей инфляции центральных банков стали отличительной и тревожной чертой постпандемического глобального экономического ландшафта. Столкнувшись с таким экономически значимым явлением, те из нас, кто обращает внимание на соответствующие международные данные, будут искать общие факторы для объяснения наблюдаемой корреляции между странами. Я могу вспомнить, по крайней мере, три.

В странах с развитой экономикой центральные банки отреагировали на шок, вызванный COVID-19, развернув различные комбинации снижения процентных ставок (или удерживая ставки на эффективной нижней границе), предлагая перспективные рекомендации и расширяя свои балансы с помощью крупномасштабных программ количественного смягчения (QE). Интересно, что в период с 2020 по 2022 год масштабы фискальной политики отличались друг от друга больше, чем масштабы денежно-кредитной политики. Хотя корреляция не является причинно-следственной связью, стоит отметить, что корреляция между межстрановыми фискальными мерами реагирования на пандемию и межстрановой инфляцией была гораздо более сильной, по крайней мере, в 2020-22 годах, чем между межстрановым ростом денежной базы и инфляцией.

Третьим общим фактором, способствовавшим постпандемическому всплеску инфляции, стало значительное и устойчивое изменение отраслевых относительных цен, особенно относительных цен на товары по сравнению с услугами. Приводя этот аргумент, не нужно занимать позицию о том, насколько первоначальное увеличение относительной цены товаров по сравнению с услугами отражало спрос по сравнению с предложением. Если равновесная цена товаров по какой-либо причине повышается, общий уровень цен будет расти, если только центральный банк не захочет спровоцировать снижение цен на услуги.

Если в сфере услуг есть некоторая номинальная жесткость цен, у центрального банка есть выбор. Он может позволить относительному росту цен пройти и принять единовременное повышение уровня цен (что в отдельности приведет к «временной» инфляции). Или он может повысить ставки и выбросить людей с работы, чтобы снизить цены на услуги настолько, чтобы сохранить рост индекса цен равным целевому показателю инфляции. В этом случае центральные банки решили, по крайней мере на начальном этапе, приспособиться к ценовому давлению, не пытаясь компенсировать рост относительной цены товаров по сравнению с услугами.

Источник: Bloomberg, сентябрь 2023 г.
Вопрос, который задают многие, заключается в том, почему денежно-кредитная политика в большинстве стран с развитой экономикой таким образом «отстает от кривой». Критики Федеральной резервной системы США (где я занимал пост вице-председателя с сентября 2018 года по январь 2022 года) предполагают, что постоянное превышение инфляции и задержка с повышением ставок до тех пор, пока инфляция уже не превысит целевой уровень, должны быть вызваны провалом базовой основы денежно-кредитной политики. Согласно этому рассуждению, постпандемический рекорд (обобщенный на диаграмме 1) указывает на разбивку как инфляционного таргетирования, так и его «двоюродного брата» — гибкого среднего инфляционного таргетирования, которое ФРС приняла в августе 2020 года.

Позволю себе не согласиться. Как я утверждаю в недавней статье, постпандемический рекорд лучше понимать как результат ошибок тактики и исполнения постфактум, а не из основ денежно-кредитной политики. Помните, что в сентябре 2020 года ФРС обязалась отложить взлет (повышение ставок) до тех пор, пока «условия рынка труда… достигли уровней, соответствующих … Максимальная занятость и инфляция выросли до 2 процентов». Затем, в декабре 2020 года, он заявил, что начнет сокращать темпы покупки активов QE только после того, как будет достигнут «существенный дальнейший прогресс» в достижении своих целей по максимальной занятости и ценовой стабильности. Но хотя эти обязательства, безусловно, соответствовали новым рамкам ФРС, они не требовались ею.

Более того, условия занятости и инфляции для взлета, которые ФРС обязалась выполнить в сентябре 2020 года, были выполнены к сентябрю 2021 года, близко к дате старта, установленной стандартной структурой правила Тейлора. И теперь базовая инфляция в странах с развитой экономикой, похоже, достигла своего пика. С устранением неблагоприятных перебоев в поставках, которые способствовали первоначальному всплеску инфляции, он, похоже, находится на нисходящей траектории — возвращаясь к официальным целям инфляции.

Ричард Кларида
— советник по глобальной экономике
в PIMCO, профессор экономики и
международных отношений в Колумбийском
университете и научный сотрудник
Национального бюро экономических
исследований, бывший вице-председатель
Совета управляющих Федеральной
резервной системы

Источник.