Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Политика выпуска облигаций казначейства США стала мощной формой смягчения политики.Сократив свой профиль выпуска для снижения долгосрочных процентных ставок, казначейство обеспечило экономический стимул, эквивалентный снижению процентной ставки ФРС на один пункт, что препятствует усилиям центрального банка по контролю инфляции.

Более того, прогнозные указания в последнем квартальном объявлении Казначейства о рефинансировании указывают на то, что это скрытое количественное смягчение (QE) продолжит сводить на нет собственные усилия ФРС и ставить под угрозу ее функции.
Обычно Казначейство стремится к тому, чтобы 15–20% непогашенного долга приходилось на краткосрочные векселя, а остальное — на среднесрочные и долгосрочные долги, называемые купонами. Но эта доля выросла и остается значительно выше любого разумного порога: до 70% нового долга, привлеченного за последний год, приходилось на краткосрочные векселя, что значительно превышает 20%.
Такая чрезмерная зависимость от краткосрочного долга обычно сохраняется во время войны или рецессии, когда рынки нестабильны и потребности в финансировании резко возрастают. Тем не менее, прошлый год был годом оживленных фондовых рынков, инфляции выше целевого показателя и сильного роста. Инвесторы, как и следовало ожидать, начали сомневаться в том, что стратегия выпуска казначейских облигаций по-прежнему «регулярна и предсказуема», и законодатели, такие как сенаторы Билл Хагерти и Джон Кеннеди, обратили на это внимание и начали противостоять министру финансов Джанет Л.Йеллен по этому вопросу.

В то время как векселя экономически аналогичны базовым деньгам, созданным центральными банками, купоны несут значительный процентный риск, и когда инвесторам приходится поглощать большую часть этого риска, они менее способны держать другие рискованные активы, такие как акции. Таким образом, когда предложение облигаций падает, цены на облигации растут, и это толкает другие рынки активов выше через то, что экономисты называют «каналом баланса портфеля».

В то время как QE скрывает облигации на балансе ФРС и дает инвесторам деньги вместо них, ATI сокращает создание облигаций у источника, предоставляя инвесторам вместо этого больше «деньгоподобных векселей». Результаты схожи: более низкая доходность и высокие цены на активы стимулируют экономику.
Мы подсчитали, что ATI к настоящему времени сократило выпуск купонов более чем на 800 миллиардов долларов, обеспечив степень стимулирования, аналогичную снижению ставки ФРС на 100 базисных пунктов. Иными словами, Казначейство фактически компенсировало все повышения процентных ставок ФРС в 2023 году. Не только это, но ATI был дополнен опережающим руководством — еще одним любимым инструментом ФРС — указывающим на то, что он сохранится еще несколько кварталов, до выборов в США в этом году.
В сочетании с более высокими оценками так называемых нейтральных процентных ставок текущая политика эмиссии и процентных ставок означает, что экономика практически не ограничена. Поскольку Казначейство блокирует попытки ФРС сдержать инфляцию и рост, неудивительно, что оба показателя постоянно остаются выше целевых.

Мы вступим в мир политизированных деловых циклов, где политическое стимулирование синхронизировано с выборами. Эта перспектива тревожит по тем же причинам, что и угрозы независимости центральных банков.

Активистские стратегии эмиссии Казначейства стимулировали экономику в преддверии выборов и заблокировали собственные усилия ФРС по снижению инфляции. ATI открывает дверь политическим деловым циклам, в которых инфляция и процентные ставки постоянно растут, потому что экономика получает слишком много стимулов с течением времени. Казначейство должно вернуться к регулярной и предсказуемой эмиссии как можно быстрее.

Нуриэль Рубини
— старший советник Hudson Bay
Capital Management LP и почетный
профессор экономики в Школе
бизнеса Стерна Нью-Йоркского
университета

Источник.