Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Ухудшение макроэкономических условий и ужесточение денежно-кредитной политики заставили некоторых комментаторов предостеречь о надвигающемся мегакризисе. Тем не менее, есть достаточно свидетельств того, что такая катастрофа не является ни неизбежной, ни даже наиболее вероятным ближайшим сценарием.

Рискуя показаться панглоссианцем, я не считаю такой сценарий катастрофы неизбежным или даже наиболее вероятным исходом. Турцию и несколько других стран, страдающих от серьезных макроэкономических и регуляторных ошибок, почти наверняка постигнет участь, описанная Рубини, но большинство экономик все же могут избежать финансовой катастрофы и глубокой рецессии.

Тем не менее безрисковая реальная процентная ставка в большинстве стран с развитой экономикой близка к 800-летнему минимуму, а общепринятая оценка безрисковой нейтральной реальной процентной ставки составляет 0,5%. Это значительно ниже текущих базовых темпов роста реального ВВП для большинства стран и мира в целом. Если эффективная процентная ставка по долгу постоянно ниже темпов роста ВВП, финансовая пирамида остается осуществимой, и опасения по поводу устойчивости долга не имеют смысла.

Вопрос в том, продлятся ли эти условия и как долго. В конце концов, эмпирические факторы глобальных реальных процентных ставок — не говоря уже о ненаблюдаемой нейтральной реальной ставке — плохо изучены. В недавнем исследовании реальных процентных ставок с длительным сроком погашения за последние 700 лет Кеннет Рогофф, Барбара Росси и Пол Шмельцинг пришли к выводу, что ни демография (старые когорты сберегают меньше и повышают реальные ставки), ни производительность (более высокие доходы стимулируют реальные ставки) являются причинно-следственными факторами глобальных реальных ставок.

В перспективе составляющая инфляции, вызванная шоками совокупного предложения (а не монетарными и бюджетными стимулами), скорее всего, будет временной. Также пока нет никаких свидетельств того, что среднесрочные и долгосрочные инфляционные ожидания перестают быть привязанными к целевому уровню инфляции. Война России на Украине рано или поздно закончится и, скорее всего, без ядерной эскалации. Когда бы это ни случилось, последующее ослабление западных санкций вызовет дезинфляционный шок.

Более того, Китай быстро отказывается от своей политики нулевого распространения COVID. Хотя это уже привело к волне инфекций — проблема усугубляется отказом правительства использовать более эффективные западные вакцины — чистое влияние на экономическую деятельность Китая и ключевые глобальные цепочки поставок, вероятно, будет положительным.

В Соединенных Штатах продолжающееся умеренное ужесточение денежно-кредитной политики замедлит экономику, но вероятным эффектом будет рецессия роста, а не прямое сокращение. Точно так же, хотя Европа пострадала сильнее, чем США, из-за последствий войны с Россией, реакция Европейского центрального банка на рост инфляции была еще менее агрессивной, чем реакция Федеральной резервной системы США, что снова оставило рецессию роста как наиболее вероятный сценарий. Крупнейшим проигравшим среди стран с развитой экономикой является Великобритания — экономическая неразбериха, внешние проблемы которой усугубляются причиненными самим себе ранами, такими как Brexit, различными сбоями в регулировании и абсурдной демонстрацией финансовой безответственности недолговечного правительства Лиз Трасс.

Что касается предупреждения Рубини о вероятности финансового кризиса, то следует упомянуть, что балансы банковского сектора в большинстве стран с развитой экономикой находятся в лучшем состоянии, чем во время мирового финансового кризиса 2007–2009 годов, и что надзор за большей частью небанковский финансовый сектор значительно улучшился. В то время как регулирование в криптомире с треском провалилось, неизбежный крах этой отрасли был в значительной степени автономным.

В странах с развитой экономикой и в Китае органы денежно-кредитного регулирования готовы и способны монетизировать будущие фискальные стимулы, финансируемые из дефицита, в случае неизбежности рецессии. Начиная с февраля 2020 года центральные банки эффективно справлялись с тем, что могло перерасти в финансовый кризис первого порядка, выступая в качестве кредиторов последней инстанции (в том числе посредством линий обмена ликвидностью) и маркет-мейкеров последней инстанции. Эти выдающиеся результаты вселяют в меня уверенность в их готовности к следующему потенциальному кризису. Вертолетные деньги — денежное финансирование — снова сработают.

Более того, даже правительства с фискальными трудностями, не имеющие доступа к денежному финансированию или внешней поддержке, не лишены выбора. На помощь может прийти мультипликатор сбалансированного бюджета (более высокие государственные расходы или выборочное снижение налогов увеличивают национальный доход, если они оплачиваются надлежащим образом выбранным более высоким налогообложением).

Например, поскольку домохозяйства с низкими доходами, как правило, тратят большую долю своего дополнительного дохода, чем домохозяйства с высокими доходами, снижение налогов в интересах бедных и компенсация за счет повышения налогов для богатых должно увеличить общие расходы на товары и услуги. Сервисы. То же самое произойдет и с увеличением государственных расходов на реальные товары и услуги (например, увеличение инвестиций в зеленую инфраструктуру — при условии наличия достаточного количества готовых проектов), финансируемым за счет повышения налогов для состоятельных людей. Использование ресурсов, более широкая социально-экономическая эффективность и справедливость распределения — все это указывает на одно и то же.

Виллем Х.Буйтер
— бывший главный экономист Citibank и
бывший член Комитета по денежно-кредитной
политике Банка Англии

Источник.