Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Сегодня центральные банкиры действуют в мире, формируемом всё более частыми внешними потрясениями – от финансовых кризисов и геополитических конфликтов до климатических катастроф. Новая стратегия Европейского центрального банка учитывает эту реальность, позволяя политикам учитывать экономические и финансовые риски, не ограничиваясь инфляцией.

В соответствии с обновленным подходом ЕЦБ будет оценивать пропорциональность своих решений, сопоставляя преимущества своей политики с потенциальными издержками и рисками для реальной экономики и финансовой системы. Решения в области денежно-кредитной политики больше не будут основываться исключительно на «наиболее вероятном пути инфляции». Вместо этого ЕЦБ будет выполнять функции риск-менеджера.

В своей речи, посвященной новой стратегии, президент ЕЦБ Кристин Лагард подчеркнула, что такие отклонения будут допустимы только при условии сохранения устойчивых инфляционных ожиданий. Она утверждала, что «постоянные» меры денежно-кредитной политики могут заменить «жесткие». Другими словами, ЕЦБ мог бы отдать предпочтение постепенному и устойчивому повышению процентных ставок, а не резкому их повышению.

Однако эта аргументация в корне ошибочна, поскольку оба подхода не одинаково эффективны, особенно во время кризисов, когда компромиссы становятся более очевидными, а цена бездействия возрастает. Например, в период с 2015 по 2019 год тогдашний президент Бундесбанка Йенс Вайдман неоднократно критиковал масштабные покупки облигаций ЕЦБ, которые привели к снижению доходности немецких государственных облигаций, дестабилизации финансовых рынков и усилению давления на финансовые институты.

Критика Вайдмана была обоснованной, но предыдущая политика ЕЦБ не предусматривала механизма, позволяющего сопоставлять такие последствия с целями экономической или финансовой стабильности. Новая стратегия предоставляет центральному банку инструменты для разработки иного курса в аналогичных ситуациях.

Пересмотренный подход ЕЦБ отражает реалии мировой экономики, подверженной частым потрясениям – от финансовых и долговых кризисов до пандемий, геополитических конфликтов, резких скачков цен на энергоносители и экологических катастроф. В современном мире нереалистично ожидать, что центральные банки будут постоянно поддерживать стабильность цен, используя традиционные инструменты, особенно учитывая риск значительного сопутствующего ущерба и подрыв общественного доверия.

На этом фоне новая стратегия ЕЦБ представляется одновременно своевременной и разумной, предоставляя политикам гибкость, необходимую для преодоления сложной экономической ситуации. Но в какой момент побочные эффекты становятся достаточно значительными, чтобы оправдать отклонение от цели ценовой стабильности? И какие экономические факторы будут учитываться чиновниками при принятии таких решений? Будет ли внимание ограничено финансовой стабильностью, занятостью и ростом, или же оно будет также охватывать такие вопросы, как неравенство, инновации и европейская интеграция?

Тем не менее, выделяются три ключевых риска. Первый — потеря доверия. Эффективность центрального банка зависит не только от его инструментов политики, но и от его способности контролировать инфляционные ожидания. Если действия ЕЦБ кажутся нестабильными, уверенность в его приверженности ценовой стабильности может пошатнуться. Чтобы сохранить доверие, политики должны определить и донести до общественности принципы, лежащие в основе их решений, тем самым устанавливая ограничения на их свободу действий.
Во-вторых, большая гибкость увеличивает риск сбоев в коммуникации и рыночной неопределенности. Управляющий совет ЕЦБ – политический орган, в котором доминируют главы национальных центральных банков – уже испытывает трудности с формулированием единого послания, поскольку его члены часто представляют интересы и политические предпочтения своих стран. Например, Германия имеет глубоко укоренившееся политическое и культурное неприятие инфляции и, как правило, выступает за ужесточение денежно-кредитной политики, в то время как государства-члены с высоким уровнем задолженности, как правило, поддерживают более экспансионистский подход.
По мере того, как разработчики денежно-кредитной политики начинают учитывать факторы, выходящие за рамки ценовой стабильности, вероятность внутренних разногласий будет расти, что затрудняет достижение консенсуса. Непоследовательность в формулировании посланий, в свою очередь, может создать неопределенность относительно направления политики ЕЦБ и способствовать волатильности рынка.
Наконец, ЕЦБ рискует частично потерять свою фактическую независимость. Более гибкая стратегия может открыть путь к усилению политического давления. Например, правительства могут настаивать на более мягкой денежно-кредитной политике для создания фискального пространства или решения проблемы возросшего уровня долга. Такая динамика может привести к формированию фискального доминирования, что будет иметь далеко идущие последствия для автономии и долгосрочного доверия к ЕЦБ. С новой стратегией ЕЦБ предпринял смелый и необходимый шаг, признающий реалии многополярного, подверженного кризисам мира. Но теперь ему необходимо четко сформулировать, как он будет оценивать потенциальные компромиссы, при каких условиях он может отойти от своих традиционных политических мер и как он планирует гарантировать, что большая свобода действий не подорвет его эффективность.

Марсель Фратцшер
— президент аналитического центра
DIW Berlin и профессор макроэкономики
и финансов Берлинского университета
имени Гумбольдта, бывший старший
менеджер Европейского центрального
банка

Источник.