Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Изучая корни макроэкономических тенденций в странах с развитой экономикой в ​​последние десятилетия, хочется сделать вывод, что снижение темпов роста является неизбежным результатом более глубоких исторических сил и неразрешимых структурных факторов. Но на самом деле светская стагнация вполне может измениться.

В свете этой исторической записи Шмельцин ставит под сомнение выдвинутую Лоуренсом Х. Саммерсом из Гарвардского университета и др. гипотезу о том, что страны с развитой экономикой испытывают «светскую стагнацию». Поскольку повествование о светской стагнации «представляет собой отклонение от долгосрочной динамики» в последние десятилетия «Шмельцинг считает, что это «полностью вводит в заблуждение».

Однако некоторые предостережения относительно эмпирических результатов Шмельцинга оправданы. Предполагаемые безопасные ставки, которые он каталогизирует, могут фактически включать премию за риск по умолчанию, которая может систематически изменяться с течением времени. Ранние данные по инфляции, вероятно, будут ненадежными. И даже если данные Шмельцинга дают объективную и надежную картину реальных изменений процентных ставок с четырнадцатого столетия, они не имеют очевидного отношения к правдоподобности гипотезы о секулярной стагнации на 2020 год и последующий период.

Как естественная, так и рыночная процентная ставка были снижены за счет увеличения склонностей частных сбережений (что может отражать демографическую ситуацию, растущее неравенство в доходах и богатстве, а также делевередж на балансе после 2008 года).

Кроме того, сегодняшние безопасные ставки, возможно, были еще более снижены из-за более высокого спроса на безопасные активы, который частично связан с развивающимися рынками и частично с изменениями в финансовых положениях и нормах финансового сектора после кризиса 2008 года. Нейтральная реальная ставка находится на уровне или ниже нуля, номинальные ставки политики находятся на уровне или вблизи исторически низких уровней (и часто ограничены нулевой нижней границей), а инфляция является низкой и, по-видимому, непроницаемой для усилий центральных банков по ее решительному повышению. В результате реальная рыночная ставка теперь превышает нейтральную реальную ставку или будет расти в следующем циклическом спаде.

Всякий раз, когда это происходит, это может привести к застойному равновесию, поскольку экономическая активность и реализованные частные сбережения падают, чтобы соответствовать слабым частным инвестициям. Пониженный совокупный спрос, активность и занятость могут еще больше ослабить потенциальный объем производства, что приведет к еще болшему снижению реальной ставки. В противоположность закону Сэя, отсутствие эффективного спроса может создать собственную нехватку потенциального предложения. Бум и пузыри активов могут искусственно и неустойчиво поддерживать совокупный спрос. Это обусловлено отрицанием рисков и отчаянным стремлением к доходности, что само по себе является частью долгой зависимости центральных банков от сверхнизких номинальных и реальных процентных ставок, количественного и качественного смягчения, а также от перспективных перспективных ориентиров и таргетирования кривой доходности.

Как и во многих других странах, бюджетное повышение частного потребления или сокращение корпоративного налогообложения может быть целесообразным. А европейские члены НАТО, со своей стороны, могли бы выполнить свои обязательства по увеличению расходов на оборону до 2% ВВП.

Конечно, нельзя игнорировать влияние налогового стимулирования на государственный долг. Но в большинстве стран с развитой экономикой темпы роста ВВП превышают процентную ставку по государственному долгу, что означает, что фискальное пространство вряд ли станет обязательным ограничением для хорошо продуманных мер стимулирования. Мы также не должны недооценивать потенциал реформ рынка труда (особенно во Франции) и меры по восстановлению конкуренции на ключевых товарных рынках (особенно в США). И то, и другое может привести к значительному увеличению частных инвестиций.

Принимая во внимание все возможные варианты увеличения совокупного спроса и естественной процентной ставки, все еще налицо тот факт, что светская стагнация — это не технологически обусловленная необходимость, а скорее дисфункциональный коллективный выбор. Более того, сегодняшние проблемы роста не похожи на те, с которыми сталкиваются до-современные вкладчики, инвесторы, рабочие, фермеры и капиталисты, которых изучает Шмельцинг.

Безусловно, будет интересно увидеть будущие исследования того, что послужило причиной «сверхсекулярного» снижения реальных процентных ставок за последние пять веков, а также взаимодействия естественных и рыночных процентных ставок в доиндустриальных обществах. Трудно представить более радикальный демографический шок, чем «Черная смерть», разорившая Европу и Азию в середине 1300-х годов, и все же влияние на реальную процентную ставку, по-видимому, было минимальным. В любом случае, ничто в исследованиях Шмельцинга пока не опровергает сегодняшнюю гипотезу о светской стагнации.

Виллем Х. Буйтер

Источник.