Прошлые процентные ставки и будущий рост

Прошлые процентные ставки и будущий рост

Изучая корни макроэкономических тенденций в странах с развитой экономикой в ​​последние десятилетия, хочется сделать вывод, что снижение темпов роста является неизбежным результатом более глубоких исторических сил и неразрешимых структурных факторов. Но на самом деле светская стагнация вполне может измениться.

НЬЮ-ЙОРК. В истории безрисковых глобальных процентных ставок была написана новая глава. В недавнем исследовании Пол Шмельцинг из Банка Англии отслеживает глобальные реальные (с поправкой на инфляцию) процентные ставки за период с 1311 по 2018. Несмотря на временную стабилизацию в периоды 1550-1640, 1820-1850 и 1950-1980, он обнаруживает, что глобальные безопасные реальные ставки постоянно снижались в течение последних пяти веков, и что отрицательные безопасные реальные ставки неуклонно участились с четырнадцатого века.

В свете этой исторической записи Шмельцин ставит под сомнение выдвинутую Лоуренсом Х. Саммерсом из Гарвардского университета и др. гипотезу о том, что страны с развитой экономикой испытывают «светскую стагнацию». Поскольку повествование о светской стагнации «представляет собой отклонение от долгосрочной динамики» в последние десятилетия «Шмельцинг считает, что это «полностью вводит в заблуждение».

Однако некоторые предостережения относительно эмпирических результатов Шмельцинга оправданы. Предполагаемые безопасные ставки, которые он каталогизирует, могут фактически включать премию за риск по умолчанию, которая может систематически изменяться с течением времени. Ранние данные по инфляции, вероятно, будут ненадежными. И даже если данные Шмельцинга дают объективную и надежную картину реальных изменений процентных ставок с четырнадцатого столетия, они не имеют очевидного отношения к правдоподобности гипотезы о секулярной стагнации на 2020 год и последующий период.

Эта гипотеза утверждает, что естественная реальная процентная ставка — безопасная реальная процентная ставка, соответствующая полному использованию рабочей силы и капитала, стабильной инфляции и устойчивому сальдо счета текущих операций — упала до нулевого или отрицательного уровня для большинства стран с развитой экономикой. Одной из причин этого является снижение темпов потенциального роста производства. Сегодняшний слабый потенциальный рост объясняется целым рядом факторов, включая старение общества, деглобализацию (после финансового кризиса 2008 года) и, возможно, более медленный рост производительности совокупных факторов.

Как естественная, так и рыночная процентная ставка были снижены за счет увеличения склонностей частных сбережений (что может отражать демографическую ситуацию, растущее неравенство в доходах и богатстве, а также делевередж на балансе после 2008 года).

Кроме того, сегодняшние безопасные ставки, возможно, были еще более снижены из-за более высокого спроса на безопасные активы, который частично связан с развивающимися рынками и частично с изменениями в финансовых положениях и нормах финансового сектора после кризиса 2008 года. Нейтральная реальная ставка находится на уровне или ниже нуля, номинальные ставки политики находятся на уровне или вблизи исторически низких уровней (и часто ограничены нулевой нижней границей), а инфляция является низкой и, по-видимому, непроницаемой для усилий центральных банков по ее решительному повышению. В результате реальная рыночная ставка теперь превышает нейтральную реальную ставку или будет расти в следующем циклическом спаде.

Всякий раз, когда это происходит, это может привести к застойному равновесию, поскольку экономическая активность и реализованные частные сбережения падают, чтобы соответствовать слабым частным инвестициям. Пониженный совокупный спрос, активность и занятость могут еще больше ослабить потенциальный объем производства, что приведет к еще болшему снижению реальной ставки. В противоположность закону Сэя, отсутствие эффективного спроса может создать собственную нехватку потенциального предложения. Бум и пузыри активов могут искусственно и неустойчиво поддерживать совокупный спрос. Это обусловлено отрицанием рисков и отчаянным стремлением к доходности, что само по себе является частью долгой зависимости центральных банков от сверхнизких номинальных и реальных процентных ставок, количественного и качественного смягчения, а также от перспективных перспективных ориентиров и таргетирования кривой доходности.

Политический рецепт для восстановления полной занятости и избежания циклического и светского застоя прост. Правительства должны использовать экспансионистскую фискальную политику и структурные реформы на стороне предложения, чтобы повысить совокупный спрос и поднять нейтральную реальную процентную ставку до такой степени, чтобы ее можно было приравнять к рыночной процентной ставке.
Состав идеального фискального пакета будет зависеть от конкретной страны. Соединенные Штаты, с их ужасающей инфраструктурой, должны соответственно увеличить государственные инвестиции (и федеральное правительство и правительства штатов должны иметь обширный список ожидающих проектов). Государственные расходы на здравоохранение, образование, исследования и разработки также могут многое рекомендовать.

Как и во многих других странах, бюджетное повышение частного потребления или сокращение корпоративного налогообложения может быть целесообразным. А европейские члены НАТО, со своей стороны, могли бы выполнить свои обязательства по увеличению расходов на оборону до 2% ВВП.

Конечно, нельзя игнорировать влияние налогового стимулирования на государственный долг. Но в большинстве стран с развитой экономикой темпы роста ВВП превышают процентную ставку по государственному долгу, что означает, что фискальное пространство вряд ли станет обязательным ограничением для хорошо продуманных мер стимулирования. Мы также не должны недооценивать потенциал реформ рынка труда (особенно во Франции) и меры по восстановлению конкуренции на ключевых товарных рынках (особенно в США). И то, и другое может привести к значительному увеличению частных инвестиций.

Принимая во внимание все возможные варианты увеличения совокупного спроса и естественной процентной ставки, все еще налицо тот факт, что светская стагнация — это не технологически обусловленная необходимость, а скорее дисфункциональный коллективный выбор. Более того, сегодняшние проблемы роста не похожи на те, с которыми сталкиваются до-современные вкладчики, инвесторы, рабочие, фермеры и капиталисты, которых изучает Шмельцинг.

Безусловно, будет интересно увидеть будущие исследования того, что послужило причиной «сверхсекулярного» снижения реальных процентных ставок за последние пять веков, а также взаимодействия естественных и рыночных процентных ставок в доиндустриальных обществах. Трудно представить более радикальный демографический шок, чем «Черная смерть», разорившая Европу и Азию в середине 1300-х годов, и все же влияние на реальную процентную ставку, по-видимому, было минимальным. В любом случае, ничто в исследованиях Шмельцинга пока не опровергает сегодняшнюю гипотезу о светской стагнации.

 

Виллем Х. Буйтер

 

 

Источник.


 

Вы можете оставить комментарий, или ссылку на Ваш сайт.

Оставить комментарий