Призрак Артура Бернса

Призрак Артура Бернса

Федеральная резервная система США настаивает на том, что недавнее повышение цен на продукты питания, строительные материалы, подержанные автомобили, товары для личного здоровья, бензин и бытовую технику отражает временные факторы, которые быстро исчезнут с постпандемической нормализацией. Но что, если они являются предвестником, а не «шумным» отклонением?

НЬЮ-ХЕЙВЕН — Воспоминания могут быть непростыми. Меня давно преследует инфляция 1970-х годов. Пятьдесят лет назад, когда я только начинал свою карьеру в качестве профессионального экономиста в Федеральной резервной системе, я был свидетелем Великой инфляции в качестве инсайдера ФРС. Это оставило меня с повторяющимися кошмарами финансового посттравматического стрессового расстройства. Плохие сны вернулись.

Они сосредоточены на легендарном в то время председателе ФРС Артуре Ф.Бернсе, который представил центральному банку США уникальную перспективу в качестве эксперта по экономическому циклу. В 1946 году он стал соавтором исчерпывающего трактата о кажущихся ритмичными взлетах и ​​падениях экономики США до середины девятнадцатого века. Работать на него было стремно, особенно для человека в моем положении. Мне было поручено еженедельно проводить официальные брифинги по тем самым темам, которые Бернс знал лучше всего. Он использовал эти знания, чтобы пробить дыры в презентациях сотрудников. Я быстро обнаружил, что ему нечего возразить.

Тем не менее Бернсу, который правил ФРС железной рукой, не хватало аналитической основы для оценки взаимодействия между реальной экономикой и инфляцией и того, как эта взаимосвязь связана с денежно-кредитной политикой. Как наркоман данных, он был склонен сегментировать проблемы, с которыми он столкнулся как политический деятель, особенно возникновение того, что вскоре переросло в Великую инфляцию.

Он считал, что, как и деловые циклы, на ценовые тенденции в значительной степени влияют идиосинкразические или экзогенные факторы — «шум», не имеющий ничего общего с денежно-кредитной политикой.

Это была ошибка эпических масштабов. Когда после войны Судного дня 1973 года цены на нефть в США выросли в четыре раза после нефтяного эмбарго ОПЕК, Бернс утверждал, что, поскольку это не имело ничего общего с денежно-кредитной политикой, ФРС должна исключить нефть и продукты, связанные с энергоносителями (например, мазут для отопления домов и электричество) из индекса потребительских цен (ИПЦ). Персонал протестовал, утверждая, что нет смысла игнорировать такие важные элементы, особенно потому, что они имеют вес более 11% в ИПЦ. Бернс был непреклонен: если бы мы в штате не производили расчет, он бы поручил его «кому-нибудь из Нью-Йорка» — намек на его прежнюю работу в Колумбийском университете и Национальном бюро экономических исследований.

Затем последовал резкий рост цен на продукты питания, который, как предположил Бернс в 1973 году, был связан с необычной погодой — в частности, с явлением Эль-Ниньо, уничтожившим перуанские анчоусы в 1972 году. Он настаивал, что это стало источником роста цен на удобрения и сырье, что в свою очередь привело к росту цен на говядину цены на мясо птицы и свинину. Как хорошие солдаты, мы сглатывали и следовали его приказу брать еду, вес которой составлял 25% от ИПЦ.

В то время мы этого не знали, но мы только что создали первую версию того, что сейчас с любовью называют уровнем базовой инфляции — той очищенной части ИПЦ, которая якобы свободна от изменчивых «особых факторов», связанных с продуктами питания и энергия, где колебания были связаны с далекими войнами и погодой. Бернс был доволен. Он утверждал, что денежно-кредитная политика должна быть сосредоточена на более стабильных тенденциях базовой инфляции, и мы предоставили ему идеальный инструмент, чтобы заострить его внимание.

Это было справедливо. К сожалению, Бернс на этом не остановился. В течение следующих нескольких лет он периодически обнаруживал подобные идиосинкразические события, влияющие на цены на дома на колесах, подержанные автомобили, детские игрушки и даже женские украшения (он назвал это золотой манией); он также поднял вопросы о стоимости домовладения, на которую приходилось еще 16% ИПЦ. «Убери их всех», — настаивал он!

К тому времени, как Бернс был готов, осталось только около 35% ИПЦ — и он рос с двузначной скоростью! Только в тот момент, в 1975 году, Бернс слишком поздно признал, что у Соединенных Штатов есть проблема с инфляцией. Болезненный урок: игнорировать так называемые преходящие факторы с большой опасностью.

Перенесемся в сегодняшний день. Вызывая жуткое чувство дежавю, ФРС настаивает на том, что недавнее повышение цен на продукты питания, строительные материалы, подержанные автомобили, товары для личного здоровья, бензин, аренду автомобилей и бытовую технику отражает временные факторы, которые быстро исчезнут с постпандемической нормализацией. Разрозненная нехватка рабочей силы и рост цен на жилье также являются временным явлением. Звучит знакомо?
Из 1970-х годов можно извлечь еще много уроков, которые проливают свет на сегодняшнее бесцеремонное игнорирование инфляционного риска. Когда ФРС, наконец, попыталась справиться с Великой инфляцией, она сосредоточилась на удельных расходах на рабочую силу — рост заработной платы сопровождался падением производительности. Хотя всегда есть веские причины для беспокойства по поводу производительности, заработная плата, похоже, в значительной степени находится под контролем; профсоюзы, которые в 1970-е годы спровоцировали порочную спираль заработной платы и цен за счет индексации стоимости жизни, были нейтрализованы глобальной конкуренцией. Но это не исключает совершенно иной формы глобальной инфляции издержек, а именно, слияния перегрузки цепочки поставок (вспомним полупроводники) и протекционистских требований перенести производство на новую платформу.

Но самой большой параллелью может быть еще одна политическая ошибка. ФРС подлила масла в огонь Великой инфляции, позволив реальным процентным ставкам упасть на отрицательную территорию в 1970-х годах. Сегодня ставка по федеральным фондам более чем на 2,5 процентных пункта ниже уровня инфляции.

А теперь добавьте неограниченное количественное смягчение — около 120 миллиардов долларов в месяц, вкладываемые в «пенистые» финансовые рынки, — и крупнейший фискальный стимул в истории после Второй мировой войны. Все это происходит именно тогда, когда постпандемический бум поглощает нехватку мощностей с беспрецедентной скоростью. Этот политический гамбит представляет собой особую лигу.

На мой взгляд, сегодняшняя ФРС слишком уверенно говорит об обоснованных инфляционных ожиданиях. Он также проповедует новое евангелие «таргетирования средней инфляции», будучи убежденным, что он может мириться с инфляцией выше целевого уровня в течение неопределенного периода, чтобы компенсировать годы, когда он опускался ниже целевого уровня. Мои ученики тоже хотели бы отбросить свои худшие оценки!

Нет, это не 1970-е, но есть навязчивые сходства, на которые стоит обратить внимание. Тимоти Лири, один из самых запоминающихся гуру Эпохи Водолея, якобы сказал: «Если вы помните 1960-е, вас там не было». Это не относится к 1970-м годам. Бессонные ночи и яркие воспоминания, дополненные видениями Бернса, курящего трубку — это почти как снова оказаться там, но без прекрасной музыки.

 

Стивен С.Роуч
— преподаватель Йельского
университета и бывший
председатель Morgan
Stanley Asia

 

 

Источник.


 

Вы можете оставить комментарий, или ссылку на Ваш сайт.

Оставить комментарий