Оценка экзистенциального риска

Оценка экзистенциального риска

Тот факт, что для Армагеддона нет хеджирования, не означает, что инвесторы должны игнорировать экзистенциальный риск. Сохраняющийся бычий оптимизм перед лицом повышенного риска ядерной войны предполагает, что фондовые рынки сейчас могут оказаться в пузыре отрицания апокалипсиса.

НЬЮ-ЙОРК. С начала российского вторжения в Украину много писалось о возросшем риске ядерного уничтожения и его влиянии (или его отсутствии) на котировки фондового рынка. Но если оставить в стороне вопрос о том, завышены или занижены цены на акции, столь же уместный вопрос заключается в том, можно ли полностью игнорировать экзистенциальный риск с финансовой точки зрения.

В недавней заметке под названием «Растущий риск ядерного апокалипсиса» Петр Березин, главный глобальный стратег BCA Research, утверждает, что, хотя вероятность ядерного конфликта, положившего конец цивилизации, в следующем году возросла (по его мнению) до 10%, инвесторы должны «оставаться бычьими в отношении акций» в течение 12-месячного горизонта. Причина в том, что, хотя цены на акции упадут в случае ядерной войны — и могут даже достичь нуля в случае ядерного Армагеддона — упадет и цена любого другого актива (если рынки активов выживут). Поскольку вы не можете застраховаться от риска ядерной войны, Березин считает, что вам следует держать длинные активы, стоимость которых вырастет, если ядерной войны удастся избежать.

Безусловно, вы не можете застраховаться от риска апокалипсиса, и поэтому имеет смысл открывать длинные позиции по активам, стоимость которых в противном случае вырастет.

Но это предположение бесполезно, если вы не знаете, какие активы вырастут в цене по сравнению с их нынешним уровнем, если ядерной войны удастся избежать (на данный момент) или если ее вероятность, по крайней мере, уменьшится.

Березин утверждает, что акции попадают в эту категорию. Но что, если текущие (и будущие) цены акций не равны их фундаментальной, внутренней или справедливой стоимости? Нет смысла открывать длинные позиции по акциям по цене намного выше справедливой, если вы считаете, что их справедливая стоимость рано или поздно восстановится (даже если справедливая стоимость возрастет). Обоснование длинной позиции по акциям будет фатально подорвано сбоем рынка, при котором текущие рыночные цены отражают существенную недооценку вероятности ядерного конфликта и/или ущерба, который такой конфликт нанесет фундаментальным факторам, влияющим на цены акций.

Проблема аргументации Березина становится очевидной, если рассмотреть следующие две цитаты из его статьи: «Если межконтинентальная баллистическая ракета движется в вашем направлении, размер и состав вашего портфеля становятся несущественными», — пишет он. «Таким образом, с чисто финансовой точки зрения вы должны в значительной степени игнорировать экзистенциальный риск, даже если вы очень заботитесь о нем с личной точки зрения».

Первое утверждение верно, а второе неверно. Тот факт, что ядерная война уничтожит стоимость акций (а также всех других активов и организованных рынков для их обмена), безусловно, имеет отношение к правильному ценообразованию акций в сценариях, в которых (пока) не произошло ядерного уничтожения.

Фундаментальная, внутренняя или справедливая стоимость акций компании представляет собой (с поправкой на риск) текущую дисконтированную стоимость потока ожидаемых будущих дивидендов и других платежей. Эта фундаментальная ценность действительно возрастет, если вероятность ядерного уничтожения упадет в ближайшие недели и месяцы. В этом сценарии будущее, в котором не будет прибыли (и в котором инвестор вряд ли выживет), станет менее вероятным, в то время как будущее с положительной прибылью будет более вероятным.

Но это аргумент в пользу покупки или владения акциями только в том случае, если их текущая рыночная стоимость равна их фундаментальной стоимости и сохранится в будущем. Этого не было бы, если бы рынки не смогли правильно оценить экзистенциальный риск, потому что они недооценили либо вероятность ядерного апокалипсиса, либо величину ущерба для будущих прибылей в таком сценарии. И аналогичный аргумент, конечно, можно было бы привести в отношении ценообразования суверенного долга. В случае ядерного апокалипсиса, который уничтожит институты государства вместе с остальной частью человеческой цивилизации, даже инструменты ААА-класса полностью перестанут действовать.

Когда я недавно заметил, что рынки отрицают ядерный риск, я приводил аргумент о несостоятельности рынка. Меня беспокоит то, что рынки недооценивают как вероятность тотальной ядерной войны, так и влияние, которое такое событие окажет на будущие потоки корпоративных прибылей. Если эта оценка верна, сегодняшние фондовые рынки переоценены. Существует пузырь отрицания апокалипсиса.

Хотя такое отрицание может сохраняться, оно не может длиться вечно. Рассмотрим случай, когда ядерная война не разразилась (до сих пор) и пузырь отрицания лопнул. Это было бы хорошей новостью для человечества и основ, на которых в конечном счете базируются оценки фондового рынка. Но это также означает, что может произойти рыночная коррекция (если лопнувший пузырь отрицания превзойдет улучшение фундаментальной оценки), и в этом случае было бы разумно продавать акции на понижение. Периодические отклонения от рыночной рациональности подчеркивают необходимость правильной оценки экзистенциального риска.

 

Виллем Х.Буйтер
— адъюнкт-профессор международных
и общественных отношений
Колумбийского университета

 

 

Источник.


 

Вы можете оставить комментарий, или ссылку на Ваш сайт.

Оставить комментарий