Необычная политика еврозоны

Необычная политика еврозоны

С 2008 года еврозона столкнулась с финансовым кризисом, кризисом суверенного долга и кризисом общественного здравоохранения. В условиях резкого роста цен на энергоносители теперь следует готовиться к еще одному испытанию: неблагоприятному и глубоко асимметричному шоку предложения.

ПАРИЖ. Экономическая ситуация в Европе действительно обескураживает. Годовая инфляция в еврозоне достигла рекордных 7,4%, однако банки по-прежнему кредитуют друг друга по отрицательным ставкам. В апреле годовая инфляция в Эстонии была чуть ниже 20%, а на Мальте — всего 5,4%. Государственный долг как доля ВВП находится на беспрецедентном уровне, однако доходность немецких облигаций остается значительно ниже своего долгосрочного среднего значения, а спреды, хотя и растут, все еще сдерживаются. По всему континенту ведущие экономические индикаторы дают запутанные сообщения.
Правительства и центральные банки были застигнуты врасплох внезапным переходом от дефляционной среды к инфляционной. Те же политики, которые в сентябре предупреждали, что дефляция не менее опасна, чем инфляция, теперь заявляют, что мы вступили в эру структурной инфляции.

Европейский центральный банк говорит о «нормализации», как будто повторение этой мантры может дать ощущение контроля, умерить инфляционные ожидания и успокоить финансовые рынки. Но мало нормально.

У этой путаницы есть три причины. Во-первых, мы внезапно вошли в новый мир. По крайней мере, в течение последних 15 лет стабильность цен и стабилизация производства были почти одним и тем же. В этой конфигурации, которую экономисты Оливье Бланшар и Хорди Гали назвали «божественным совпадением», не было ничего естественного. Скорее, это было результатом определенной расстановки сил.

Поскольку конкуренция со стороны низкооплачиваемой рабочей силы (следствие глобализации) действовала как мощный тормоз роста цен, инфляция была подавлена. Поскольку маргинальным производителем энергии в мире была уже не ОПЕК, а Соединенные Штаты (благодаря сланцевой революции), цены на нефть и газ были низкими, а предложение казалось эластичным. А поскольку бум цен на сырьевые товары закончился с глобальным финансовым кризисом, инфляционного давления в этом квартале тоже не было.

Все это закончилось примерно в одно и то же время. Торговая защита США и развитие Китая ослабили дефляционный эффект глобализации. Приверженность экологизации энергетической системы снизила инвестиции в ископаемое топливо, но без соразмерного компенсации инвестиций в возобновляемые источники энергии. Наконец, война в Украине спровоцировала дальнейший рост цен на энергоносители и внезапный рост цен на продукты питания. Никто не знает, окажутся ли эти изменения временными или постоянными. Если США, Европа и Китай одновременно впадут в рецессию, как предсказал Кеннет Рогофф, сегодняшняя высокая инфляция внезапно уменьшится. Но если их нет, то вполне может сохраниться.

Вторая причина замешательства европейской политики заключается в том, что шок цен на энергоносители усугубляет экономические разногласия внутри еврозоны. Все уже было бы сложно, даже если бы еврозона была однородной экономической зоной с единой фискальной политикой. Но на внутреннюю энергию приходится 10% индекса цен в Эстонии, по сравнению с 4% в Португалии. Более того, зависимость от природного газа (цена на который выросла в четыре раза) очень неравномерна по странам.

Что бы ни провозглашали официальные лица, у государств-членов единая энергетическая политика только на бумаге. У каждой страны свои приоритеты, а энергосистема Европы фактически фрагментирована. Что характерно, Испания и Португалия объявили в марте о своем (временном) выходе из энергосистемы ЕС.

Это расхождение требует полагаться на налоговые меры и меры субсидирования, которые помогают укротить разницу в инфляции и избежать нарастания инфляционных ожиданий. Соответственно, Эстония и Латвия с высокой инфляцией должны агрессивно полагаться на фискальные рычаги. Напротив, Франция и Португалия, где инфляция ниже, должны держать свой порох сухим. Это противоречит обычному сценарию, согласно которому задача контроля над инфляцией возложена на центральный банк, а бюджетная позиция должна в первую очередь зависеть от степени рисков фискальной устойчивости.

Третья причина дезориентации европейских политиков связана с войной: экспорт энергоресурсов России составляет большую часть ее доходов. Политические меры, введенные европейскими правительствами для поддержки домохозяйств, такие как субсидии или налоговые льготы, фактически косвенно финансируют военные действия Кремля. Таким образом, директивные органы должны рассмотреть третью задачу, помимо поддержки доходов и контроля над инфляцией: влияние внутренних решений на доходы от экспорта в России.

Как я утверждал в недавней статье с Бланшаром, это особенно относится к природному газу, потому что нефть является глобальным товаром. Правительствам следует изучить способы облегчения финансового бремени покупки газа, сохраняя при этом стимулы для сокращения потребления.

Все это предполагает радикальный отход от стандартных политических рецептов. Налогово-бюджетная политика должна помочь смягчить ослабление инфляционных ожиданий, относительные фискальные усилия должны зависеть от относительной инфляции, а схемы государственной поддержки должны быть разработаны таким образом, чтобы избежать субсидирования войны России.

Для реализации такого сочетания мер политики в сегодняшних крайне неопределенных условиях правительства должны быть уверены, что они могут идти на риск. С тех пор, как ЕЦБ запустил программу количественного смягчения в 2015 году и тем более с тех пор, как в марте 2020 года он инициировал программу экстренной покупки в связи с пандемией (PEPP) в ответ на шок, вызванный COVID-19, правительства еврозоны были защищены фактическим контролем центрального банка над суверенными облигациями. спреды.

Правда, ЕЦБ никогда не устанавливал какой-либо конкретной цели, но он сказал, что необходимо, чтобы убедить рынки в том, что кризисов, вызванных спекуляциями, можно избежать. Теперь, когда ЕЦБ дал понять, что он прекратит чистые покупки облигаций, вопрос заключается в том, будут ли рынки уверены в том, что при условии, что долги останутся на приемлемом уровне, спреды процентных ставок будут ограничены.

С 2008 года еврозона столкнулась с финансовым кризисом, кризисом суверенного долга и кризисом общественного здравоохранения. Теперь, когда цены на энергоносители растут, ему следует готовиться к другому испытанию: неблагоприятному и глубоко асимметричному шоку предложения.

 

Жан Пизани-Ферри
— старший научный сотрудник брюссельского
аналитического центра Bruegel и старший
внештатный научный сотрудник Института
международной экономики Петерсона

 

 

Источник.


 

Вы можете оставить комментарий, или ссылку на Ваш сайт.

Оставить комментарий