Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Банки не могут обеспечить баланс между обменными курсами и процентными ставками в стране со свободными потоками капитала, где на условия финансирования банков влияют глобальная экономическая среда и страновой риск. Как продемонстрировала Турция, использование банков для этой цели разрушает как внутренний, так и внешний экономический баланс.

Продолжительная высокая инфляция и увеличивающийся дефицит преследовали турецкую экономику еще до пандемии COVID-19. За более чем десятилетие инфляционные ожидания превысили целевой показатель в 5% более чем наполовину. К тому же турецкая лира обесценивается по отношению к доллару США с конца 2017 года, снизившись на 20% в августе 2018 года. Агрессивная политическая адаптация во время пандемии, неустойчивый набор мер политики, основанный на чрезмерном росте кредитования и продажа иностранного капитала Центральным банком. Обменные (валютные) резервы для компенсации воздействия оттока капитала создали дополнительную уязвимость. Это привело к дальнейшему снижению стоимости лиры на 40% с января прошлого года.

В ноябре президент Реджеп Тайип Эрдоган назначил нового министра финансов и управляющего центральным банком. Впоследствии основа денежно-кредитной политики страны претерпела давно назревшую нормализацию (с кумулятивным повышением ставки на 675 базисных пунктов за два месяца), и к концу года лира восстановила 10% своей потерянной стоимости.

Финансовые рынки ориентированы на будущее и знают, что с инфляцией можно справиться только с помощью надежной денежно-кредитной политики.

Учитывая это, медленно развивающийся кризис в Турции можно разделить на три фазы. На этапе, предшествовавшем COVID, курс лиры медленно падал, поскольку основные структурные проблемы оставались нерешенными, а таргетирование инфляции не было приоритетом. Способность турецких банков легко брать кредиты на международных рынках предотвратила еще более резкое обесценение валюты.

Вторая фаза кризиса началась с пандемии в марте этого года. Турция (как и другие страны) сначала ответила денежно-кредитным и налогово-бюджетным приспособлением. Но экспансионистская денежно-кредитная политика быстро достигла своего предела.

Но даже если бы у Центрального банка Турецкой Республики (CBRT) было больше валютных резервов для поддержки лиры, результат не был бы другим. В конце концов, валюта должна была претерпеть резкую коррекцию, если финансовые рынки учли в цене страновой риск Турции в дополнение к валютному риску. Страна, у которой заканчиваются валютные резервы, может, в принципе, брать займы на международных рынках и продолжать интервенции для управления волатильностью своей собственной валюты. Фактически, во времена повышенной глобальной неопределенности брать займы в иностранной валюте дешевле, чем в местной валюте.

Но Турция не обязательно выиграла от более низкой стоимости заимствований. По мере увеличения странового риска и ухудшения балансов банков стало труднее привлекать внешние займы в иностранной валюте. С учетом того, что валютные резервы продаются через банки для сдерживания обесценения, а домашние хозяйства увеличивают свои валютные депозиты в ответ на рост инфляции, несоответствие курсов валют на балансах банков быстро растет.

Банки не могут немедленно сократить свои зарубежные долги в иностранной валюте, поскольку им необходимо погасить или пролонгировать существующие крупные обязательства. И хотя кредиты в иностранной валюте дешевле, турецкие фирмы опасаются, что им не удастся получить достаточно доходов в иностранной валюте для их погашения. Таким образом, банкам будет сложно улучшить свою валютную позицию, продолжая продавать резервы для поддержки лиры.

Сейчас турецкий кризис находится в своей третьей фазе, и политики начинают нормализовать денежно-кредитную политику, повышая ставки. В сентябре ЦБРТ повысил базовую процентную ставку на два процентных пункта. Но банк не дополнил свой цикл ужесточения новым повышением ставок в октябре, вместо этого повысив процентные ставки неявно за счет операций с ликвидностью. Это укрепило мнение о том, что политики не хотят или не могут решать самые неотложные проблемы, с которыми они сталкиваются. Негативная реакция рынка в сочетании с недостаточными резервами центрального банка для компенсации давления спровоцировала события, приведшие к замене экономической команды.

Новый управляющий ЦБ РТ и министр финансов настаивают на том, что таргетирование инфляции будет приоритетом для Турции. Тем не менее, на денежно-кредитную политику страны в конечном итоге будет влиять Эрдоган, который часто повторял свою веру в то, что высокие процентные ставки вызывают инфляцию. Что произойдет, когда финансовые рынки стабилизируются? Сохранит ли ЦБРТ свою более жесткую позицию в соответствии с ортодоксальным таргетированием инфляции, или он рассмотрит снижение ставок в попытке «снизить» инфляцию, следуя предложениям Эрдогана?

Инвесторы обращают внимание. Если более жесткая политическая позиция Турции окажется разовой попыткой стабилизировать обменный курс и страна снизит процентные ставки в ближайшие месяцы в попытке снизить уровень инфляции, то ее медленно развивающийся кризис, несомненно, продолжится.

Сельва Демиралп
— профессор экономики и заведующая
кафедрой экономических исследований
Япи Креди в Университете Коч

Чебнем Калемли-Озджан
— бывший старший советник по вопросам
политики в Международном валютном
фонде, является профессором экономики
Университета Мэриленда в Колледж-Парке

Источник.