Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Публичные рынки постоянно комментируют ситуацию на крупнейших рынках частного капитала. За последний год ситуация менялась от хорошей к плохой, а затем к худшей. Долгосрочные перспективы роста сектора, возможно, более или менее стабильны, но в ближайшие несколько лет, вероятно, это будет не так.

Инвесторы склонны к периодам эйфории и пессимизма в отношении частных инвестиционных компаний. Акции Blackstone Inc., KKR & Co., EQT AB и аналогичных компаний упали в конце 2021 года, поскольку инвесторы ожидали окончания эры низких процентных ставок, лишившей отрасль дешевого финансового топлива. Они вновь обрели уверенность благодаря новым возможностям получения комиссионных от привлечения частных кредитных фондов — которые предоставляют кредиты непосредственно компаниям — и привлечению состоятельных розничных инвесторов (часто в тандеме). Победа Дональда Трампа на президентских выборах 2024 года рассматривалась как благоприятный фактор для заключения сделок и обеспечила дополнительный импульс. Президент Blackstone Джон Грей заявил в прошлом году, что «плотина сделок рушится».

Затем последовал очередной спад. Корпоративные банкротства, такие как банкротство поставщика автозапчастей First Brands Group, в сочетании с опасениями, что искусственный интеллект может подорвать позиции компаний-разработчиков программного обеспечения, вызвали опасения по поводу устойчивости частного кредитования. Розничные инвесторы выводят из этого класса активов все доступные средства. А перспективы продажи компаний и получения прибыли померкли на фоне финансовых последствий атак США и Израиля на Иран.

Эти изменения подрывают инвестиционную привлекательность сектора, которая в значительной степени основана на простой идее: привлечение большого количества «неликвидных» клиентских средств.

Аналитики, как правило, оценивают прогнозируемый доход от комиссионных сборов на 2027 год, используя мультипликаторы около 20. Для сравнения, индекс S&P 500, в который входят все семь крупнейших технологических компаний, торгуется с мультипликатором 18, согласно данным Bloomberg.

Комиссионные сборы за привлечение частного капитала продолжают расти.

Но существуют и вариации.

Тем не менее, рыночная капитализация этих крупных фирм (примерно в 9-14 раз превышающая прибыль 2027 года, и в среднем около 12 раз) подразумевает оценку доходов от комиссионных сборов, которая значительно ниже той, которую прогнозирует большинство аналитиков Уолл-стрит.

Рынок находится в медвежьем тренде, Уолл-стрит сохраняет бычий настрой.

Потенциал роста, исходя из целевых цен аналитиков, составляет около 50%.

Действительно, оценки приближаются к оценкам старых управляющих активными фондами, которых вытесняют частные инвестиционные компании. Коэффициенты цена/прибыль вернулись к уровням 2023 или 2022 года и ниже своих пяти- и десятилетних средних значений. Это может показаться возможностью для покупки. Но крайняя неопределенность перспектив в отношении комиссионных за управление оправдывает осторожность. Если прогнозы прибыли еще больше снизятся — а аналитики уже снижают их — эти акции уже не будут выглядеть такими дешевыми.

Предположим также, что война создаст дополнительные трудности в этом году при продаже компаний и других инвестиций, которых и так уже накопилось огромное количество. Это затруднит привлечение новых средств и ослабит привлекательность предложения для инвесторов. Если опасения по поводу серьезных дефолтов частных кредиторов оправдаются, ситуация только ухудшится.

Премия за привлечение частного капитала снижается.

Оценки стоимости компаний, управляющих альтернативными активами, близки к оценкам традиционных компаний, занимающихся активным управлением активами.

Это неоднородная отрасль. Некоторые фирмы, включая Blackstone и Partners Group, больше полагаются на привлечение американских розничных клиентов, чем другие. Некоторые из них более диверсифицированы, чем другие. Возможно, институциональные инвесторы будут двигаться в том же направлении, что и розничные клиенты; возможно, розничные инвесторы сохранят свои средства в этих фирмах, но перенаправят их из кредитных фондов.

Согласно исследованию JPMorgan Chase & Co., приток средств в фонды прямых инвестиций и инфраструктурные фонды в целом увеличился на фоне замедления потоков частного кредитования в последние месяцы, а доходность фондов прямых инвестиций в целом улучшилась, в то время как доходность прямых кредитов снизилась. На прошлой неделе CVC Capital Partners Plc заявила, что ее последний привлеченный капитал может сравняться или превзойти рекорд в 26 миллиардов евро (30 миллиардов долларов), установленный в 2023 году. Довольно смелое заявление в нынешних условиях.

В отличие от своих традиционных конкурентов, управляющие альтернативными активами не «отказались от роста» — так в финансовом жаргоне называют зрелые и стагнирующие отрасли. Более того, отношение к управляющим частным капиталом имеет свойство быстро меняться. Но, как предупреждает Майкл Браун из UBS Group AG, этот сектор находится в «пустыне позитивных катализаторов». Чтобы вернуть себе расположение фондового рынка, этим фирмам необходимо будет предоставить убедительные доказательства того, что этот гигант в сфере привлечения активов снова набирает обороты.

Крис Хьюз
— обозреватель Bloomberg Opinion,
специализирующийся на сделках

Источник.