Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Кризис COVID-19 изменил многие существующие правила и институциональные принципы Европейского Союза. Если лидеры ЕС воспользуются этим как возможностью для радикальных и дальновидных перемен, потрясения, связанные с COVID-19, могут переместить блок в лучшую сторону.

Это совершенно новый мир для всех развитых стран, кроме одной: Японии. Это не «красивый» мир 1990-х годов, для которого характерны стабильная инфляция, стабильный объем производства, финансовая осмотрительность и узкая ориентация центрального банка на манипулирование краткосрочными процентными ставками для достижения целевых показателей инфляции. Но и наш неспокойный мир не похож на мир 1970-х, отмеченный высокой инфляцией, нестабильным объемом производства, фискальной расточительностью и чрезмерно гибкой денежно-кредитной политикой.

Так уже давно было в Японии с ее очень низкой инфляцией, отрицательными процентными ставками и отношением государственного долга к ВВП в 200%, 70% которого принадлежит центральному банку. Но большинство стран не привыкли сталкиваться с этими проблемами. Их решение — и избежание дефляционной спирали — потребует творческого и скоординированного подхода к денежно-кредитной и налогово-бюджетной политике.

Лидеры Европы должны срочно начать обсуждение того, какой должна быть эта установка и как ее достичь.

Текущий обзор стратегии Европейского центрального банка дает возможность решить некоторые из поставленных на карту вопросов. Например, ЕЦБ мог бы обновить определение стабильности цен, чтобы у него была гибкость, позволяющая превысить целевой показатель инфляции в краткосрочной перспективе, тем самым компенсируя недооценку за годы. Это поможет предотвратить стабилизацию долгосрочных инфляционных ожиданий на слишком низком уровне, в результате чего реальные процентные ставки будут несовместимы с полной занятостью.

Это оттолкнет разработчиков политики от чрезмерно агрессивной позиции в то время, когда целый ряд факторов — от изменения климата до пандемий и финансовых кризисов — грозит вызвать еще больше потрясений в сфере предложения.

Но такое изменение зайдет только до сих пор. Жизненно важный вопрос, который, скорее всего, потребует принятия каких-то новых законодательных норм и отхода от Маастрихтского договора, — это соотношение между денежно-кредитной и налогово-бюджетной политикой. В унитарном государстве, таком как США или Соединенное Королевство, координация денежно-кредитной и налогово-бюджетной политики возможна для достижения согласованной цели — например, с точки зрения номинального ВВП.

Например, в обстоятельствах, когда налогово-бюджетная политика более эффективна, чем денежно-кредитная политика — например, когда процентные ставки достигают своего эффективного нижнего предела, — может осуществляться сокращение налогов, финансируемых за счет заемных средств, при этом центральный банк выступает в качестве покупателя государственного долга. Между тем общая цель обеспечит доверие к денежно-кредитным властям, защищая их от так называемого «фискального доминирования».

В валютном союзе динамика более сложная, что делает формальную структуру координации еще более важной. Разработчики денежно-кредитной и налогово-бюджетной политики должны работать сообща, чтобы добиться правильного сочетания инфляции, объема производства, процентных ставок и суверенного риска. Но такая координация повлияет, среди прочего, на программу покупки облигаций ЕЦБ, в том числе на степень риска, который он принимает, и на географический состав покупаемых облигаций.

Должен ли ЕЦБ теперь покупать относительно безопасные облигации восстановления или оставлять их на рынке, направляя свою программу покупок на более рискованные активы? Это решение денежно-кредитной политики с фискальными последствиями. Это не следует оставлять на усмотрение центрального банка.

Какие институциональные изменения могут решить эту проблему? Для начала ЕС должен рассмотреть желательность создания независимого фискального органа, с которым ЕЦБ мог бы координировать политику. Эти два органа будут регулярно встречаться для установления соответствующих целей — касающихся дефицита, процентных ставок и цен — и оценки соответствия национальной политики этим целям.

Пандемия изменила многие существующие правила и институциональные принципы. Например, ЕС приостановил действие ограничений на бюджетный дефицит, которые, по мнению большинства экономистов, не следует вводить в ближайшее время, особенно в их нынешнем виде. Если лидеры ЕС воспользуются этим как возможностью для радикальных и дальновидных перемен, потрясения, связанные с COVID-19, могут переместить блок в лучшую сторону. В противном случае условия могли бы стать намного хуже. Спросите у японца.

Лукреция Райхлин

Источник.