Санкции, введенные против России в ответ на ее вторжение в Украину, носят разрушительный финансовый и экономический характер, что и является их целью. Увидев эту демонстрацию финансового шока и трепета, переосмыслят ли другие страны, как и где они хранят свои иностранные активы?
Увидев эту демонстрацию финансового шока и трепета, переосмыслят ли другие страны, как и где они хранят свои иностранные активы? Будут ли они искать безопасное убежище в Китае, который не ввел санкции в отношении России, и ее валюты, юаня?
Недавний опыт показывает, что нет. За последние пару десятилетий доля долларов в выявленных валютных резервах во всем мире упала примерно на десять процентных пунктов, поскольку центральные банки диверсифицировали свои средства, отказавшись от доллара США. Но в результате миграция составила только одну четверть в юани и целых три четверти в «дочерние» резервные валюты, такие как австралийский доллар, канадский доллар, шведская крона и швейцарский франк.
Эти валюты легко торгуются. Объедините их, и они составят агрегат разумного размера. Они предоставляют менеджерам резервов преимущества диверсификации, потому что они не движутся в ногу с долларом. Но все их эмитенты, включая даже нейтральную Швейцарию, поддерживают антироссийские санкции, а это значит, что ни одна из этих валют вряд ли станет убежищем для правительств, нарушающих международные нормы.
Почему не произошло больше миграции в сторону юаня? Частично ответ заключается в том, что иностранным официальным инвесторам нелегко получить доступ к облигациям, деноминированным в юанях, и банковским депозитам, по крайней мере, в соответствующих количествах. Облигации дим-сам (облигации, номинированные в юанях, торгуемые за границей, в Гонконге и других местах) и оффшорные банковские депозиты в юанях доступны, но другие инструменты не так доступны. Хотя в Гонконге и Шанхае действует система Bond Connect, через которую иностранные инвесторы могут инвестировать в рынок межбанковских облигаций материкового Китая, лишь немногие центральные банки входят в список утвержденных инвесторов, уполномоченных участвовать в этой схеме.
Более того, действия президента России Владимира Путина наверняка напомнят управляющим резервами центральных банков фундаментальный факт: каждая ведущая международная и резервная валюта в истории была валютой политической демократии или республики, где существуют надежные институциональные ограничения на произвол исполнительной власти. При президенте Си Цзиньпине Китай, конечно же, двигался в противоположном направлении — от таких ограничений. Коллективное правление бывших китайских президентов Ху Цзиньтао и Цзян Цзэминя уступило место персоналистскому режиму, очень похожему на путинский. Немногие управляющие резервами будут склонны отдать свои портфели активов на милость Си.
Так как санкции против России повлияют на международную валютную систему? Чтобы ответить на этот вопрос, важно иметь в виду, что страны хранят резервы по двум причинам:
- для интервенций на валютном рынке, чтобы смягчить нежелательные колебания,
- и в качестве военного сундука, который можно использовать в случае геополитического конфликта или другой чрезвычайной ситуации.
На практике один и тот же пул резервов может использоваться для обеих целей: для рыночных операций в обычное время и для экстренных закупок в кризис. Можно вспомнить, как союзные державы использовали свои золотовалютные резервы для интервенций на валютном рынке в 1930-х годах, а затем для закупки военной техники в Соединенных Штатах после начала Второй мировой войны.
Недавний опыт России свидетельствует о том, что золотовалютные резервы на войну могут оказаться не такими полезными, как предполагалось ранее. Неспособность нового правительства Афганистана, возглавляемого талибами, получить доступ к своим долларовым резервам в Нью-Йорке указывает на то же направление.
Таким образом, меньшая полезность в конфликте означает, что страны, рассматривающие возможность конфликта с США и западным альянсом, могут быть склонны иметь меньше резервов. Эта корректировка будет означать, что также могут быть обстоятельства, при которых у них меньше возможностей для вмешательства на валютном рынке и им придется мириться с более широкими колебаниями обменного курса.
Барри Эйхенгрин
— профессор экономики Калифорнийского
университета в Беркли, бывший старший
советник по вопросам политики
Международного валютного фонда