П.Кругман. Долги частного сектора и недостаточная наблюдательность

pic

Элизабет Роуз, специалист Lehman Brothers на рабочем месте в биржевом зале Нью-Йоркской фондовой биржи 15 сентября 2008 года, на следующий день после того, как компания подала иск о защите от кредиторов при банкротстве. ФОТО FRED R. CONRAD/THE NEW YORK TIMES

ПРЕДЫСТОРИЯ: Укрепление доллара В последние недели американский доллар значительно укрепил свои позиции по отношению к ряду иностранных валют, поставив под угрозу положение частного сектора в странах с формирующимися рынками, чьи фирмы накопили огромные долги, деноминированные в долларах. Укрепление доллара представляет собой резкий поворот после финансового кризиса 2008 года, когда американская валюта казалась относительно слабой в сравнении со своими международными конкурентами. После того как в результате политики ФРС по количественному смягчению доллары наводнили международные рынки, многие иностранные фирмы воспользовались недорогими долларовыми займами, которые нередко были дешевле, чем кредиты в их национальных валютах. В сентябре 2014 года Банк международных расчетов подсчитал, что долларовые долги иностранных фирм составляют 9,2 трлн долл., что представляет 50-процентный рост к 2009 году. Однако в последнее время в результате прекращения программы количественного смягчения вкупе с интенсивным ростом числа рабочих мест в США и ожиданиями повышения процентных ставок доллар резко пошел вверх параллельно с относительной стоимостью долгов, деноминированных в долларах. «Получение займа как раз накануне изменения валютного курса может оказаться болезненным, – пояснил Economist 21 марта. – В 2010 году турецкая фирма, занявшая 10 млн долл. по 10-летнему долговому обязательству под фактическую ставку в размере 5%, могла бы рассчитывать на выплату 22,5 млн лир (15 млн долл.) за период погашения займа. Однако с тех пор лира подешевела на 43% по отношению к доллару, и сейчас выплаты превышают 39 млн лир». Укрепляющийся доллар не всем приносит убытки, поскольку фирмы, экспортирующие в США, становятся более конкурентоспособными и получают за свою долларовую выручку большую сумму в национальной валюте. Но многие фирмы, накопившие долларовые долги в странах с формирующимися рынками, работают только на внутреннем рынке, и их быстро увеличивающееся долговое бремя заставляет ряд аналитиков опасаться волны дефолтов в частном секторе. «Обвал на формирующемся рынке не спровоцировал бы очередной шок в стиле Lehman, – разъяснил Economist. – Но это означало бы крупную потерю рабочих мест в проблемных фирмах. Пока инвесторы переоценивали бы риски, это также, возможно, привело бы к внезапному сокращению кредитования. В таких странах, как ЮАР и Турция, где рост быстро иссякает, это могло бы быть очень болезненно».


Нил Ирвин, экономический корреспондент New York Times, недавно написал об опасениях, согласно которым укрепляющийся доллар повредит развивающимся странам, где корпорации брали займы в американских долларах. По его словам, это навевает воспоминания об азиатском кризисе конца 1990-х и аргентинском кризисе 2002 года.

Однако все-таки создается впечатление, что в одном месте Ирвин немного запутался: «Самое большое отличие сейчас, – написал он в статье от 16 марта (читайте здесь: nyti.ms/1CMu2Mq), – в том, что долги в чужой валюте набрали частные компании, а не правительства».

На самом деле сейчас ничего не изменилось. Азиатский и аргентинский кризисы также были связаны с задолженностью частного сектора, притом что в частности азиатский госдолг был достаточно небольшим в преддверии кризиса. И ряд экономистов, включая меня, независимо друг от друга разрабатывали модели левериджа (высокая доля использования заемных средств. – «НГ»), несоответствия валют и балансовых эффектов, которые объясняли азиатский кризис.

Это замечание важно, на мой взгляд, по двум причинам. С одной стороны, если вы следили за Азией в 1997–1998 годах, то получили прививку от соблазна «бюджетизировать» кризисные сценарии, то есть смотреть на все проблемы как на следствие бюджетных дефицитов. (Это одна из причин, почему я отреагировал на статью Ирвина; мы уже стали свидетелями масштабных усилий задним числом «бюджетизировать» еврокризис, и нам надо дать отпор попыткам сделать то же самое с азиатским кризисом).

С другой стороны, я иногда слышу, как люди заявляют, что до финансового кризиса 2008 года экономисты не принимали в расчет задолженность частного сектора как источника экономических проблем. Но каждый, кто работал над темой Азии в 1998 году, хорошо знал о проблемах, которые могут провоцироваться задолженностью и левериджем. И если мы не поняли, какой уязвимой сделал Америку рост задолженности домашних хозяйств, то произошло это из-за недостатка наблюдательности, а не по причине глубокой концептуальной проблемы.

Как я уже не раз пытался объяснить, кризис 2008 года, по крайней мере для меня, стал сюрпризом, но не шоком: почти сразу я понял, что происходящее довольно хорошо вписывается в существующие модели. Мы знали о массовом изъятии вкладов из банков, и, как только стало понятно, что что-то, по сути, подобное массовому изъятию вкладов, могло бы произойти в некоторых формах теневого банковского дела, хватило и 30 секунд, чтобы разобраться в страхах эпохи, последовавшей за крушением Lehman Brothers. Мы также знали о балансовых эффектах, и было совсем не трудно перенести это понимание на последствия лопнувшего пузыря на рынке недвижимости.

Я хочу сказать, что написал книгу под названием «Возвращение экономики спада» (Return of Depression Economics) в 1999 году. Не составляло большого труда понять, что это сбудется.

Жесткий бизнес

Ресурс Quartz недавно опубликовал статью по поводу дискуссии экспертов, благодаря которой я побывал на фестивале South by Southwest Music and Media Conference в Остине (штат Техас). Читайте ее здесь: qz.com/366211. Как и можно было ожидать, братья Батлеры из группы Arcade Fire, которые, как и я, участвовали в мероприятии в качестве экспертов, действительно культурные и интересные люди. По сути, я вполне уверен, что они могли бы делать мою работу, в то время как я ни при каких обстоятельствах не заменил бы их.

Также состоялось интересное обсуждение с Татьяной Симонян из компании Nielsen роли решений, которые звукозаписывающие компании принимают на основе электронной статистики. Мы оба согласились, что, хотя данные о том, что привлекает внимание слушателей, далеко не совершенны, часто внутреннее чутье руководителей бывает того хуже. Так что, если подумать, статистика – это благо для музыки. Я провожу параллель с новостным бизнесом: список статей, наиболее активно пересылаемых читателями по электронной почте, показатель с большими недостатками, однако это очень полезный инструмент для корректировки ограниченных инстинктов старых газетчиков.

Я также был рад получить непосредственное подтверждение того, что я говорил прежде, опираясь на работу экономистов Мэри Коннолли и Алана Крюгера: артистам всегда было прибыльнее выступать с концертами, чем получать гонорары от продажи записей. Да, было несколько исключений – Beatles, Майкл Джексон, но концертные выступления – это норма. Когда кто-то из аудитории усомнился в этом, Уилл Батлер утихомирил слушателей, сказав нам, что Arcade Fire зарабатывает на одном европейском фестивале столько же, сколько составляют все ее гонорары за одну запись.

КОММЕНТАРИИ ЧИТАТЕЛЕЙ С САЙТА NYTIMES.COM

Политические перекосы

Большинство из пророков, предупреждая об уровне задолженности, как правило, думают, что во всех этих долгах виновато правительство. Однако мне пока не приходилось слышать, чтобы хоть один из этих пророков возложил ответственность за экономические пузыри на нерегулируемые рынки.

– Ron, Колорадо

Итак, подведем итоги: 1. Многие иностранные компании и частные лица занимают в долларах.

2. Это проблема.

3. Экономисты очень хорошо понимают эту проблему или по крайней мере должны понимать.

Конечно, эта ситуация также проявилась в январе, когда подскочил швейцарский франк, что создало головную боль для миллионов людей в Восточной Европе, взявших ипотеку в швейцарских франках.

– Mark Shapiro, Иллинойс

Мы можем лучше понять уроки 35-летней давности, если изучим эти события без искажений и партийно-идеологических шор. Но, разумеется, в наши дни такое не в природе американских экономистов.

– Jerry Hough,

Северная Каролина

Г-н Кругман, вы не упомянули дополнительный пункт, который уместен при обсуждении статьи Нила Ирвина. Когда инвесторы в США устают от своих активов, они не переводят доллары в евро. Тем не менее люди в Таиланде и других странах, которые упомянул Ирвин, имеют обыкновение обменивать на доллары свои валюты, если вложения в них не приносят исключительно высоких доходов. Так что колебания обменного курса имеют для них значение. Например, в 1997 году нестабильность краткосрочных финансовых потоков из иностранных источников стала играть роль только после того, как у банковского сектора в Таиланде закончились доллары. Так что перспектива колебаний обменного курса может быть причиной финансовых кризисов в небольших странах.

– Joe Ryan, Иллинойс

Источник: http://www.ng.ru/krugman/2015-03-30/5_debts.html


Вы можете оставить комментарий, или ссылку на Ваш сайт.

Оставить комментарий