Исключительное положение ФРС

Исключительное положение ФРС

Несмотря на недавний всплеск инфляции в Соединенных Штатах, Федеральная резервная система сохраняет ставку по федеральным фондам в диапазоне, намного ниже того, что предписывается ее собственными правилами денежно-кредитной политики. Но поскольку история показывает, что это отклонение не может длиться бесконечно, было бы лучше нормализовать раньше, чем позже.

СТЭНФОРД. В последние несколько месяцев все больше экономических наблюдателей выражают озабоченность по поводу роста инфляции в Соединенных Штатах. Большая часть комментариев (включая мой собственный) сосредоточена на очевидном продолжении Федеральной резервной системы США мягкой денежно-кредитной политики перед лицом роста цен.

Несмотря на резкое увеличение темпов роста денежной массы, центральный банк по-прежнему участвует в крупномасштабной программе покупки активов (на сумму 120 миллиардов долларов в месяц) и удерживает ставку по федеральным фондам в диапазоне 0,05. -0,1%.

Это исключительно низкий показатель по сравнению с аналогичными периодами недавней истории. Чтобы понять, почему это исключение, достаточно взглянуть на собственный отчет ФРС о денежно-кредитной политике от 9 июля 2021 года, который включает давно изученные правила политики, которые предписывают ставку выше, чем текущая фактическая ставка.

Одним из них является «правило Тейлора», согласно которому ФРС должна устанавливать целевую ставку по федеральным фондам в соответствии с разницей между фактической и целевой инфляцией.

Правило Тейлора, выраженное в виде простого уравнения, хорошо себя зарекомендовало, если его соблюдали на протяжении многих лет. Если вы включите текущий уровень инфляции за последние четыре квартала (около 4%), разрыв между ВВП и его потенциалом на второй квартал 2021 года (около -2%), целевой уровень инфляции в 2% и так далее, то — так называемая равновесная процентная ставка 1%, вы получаете желаемую ставку по федеральным фондам в размере 5%.

Более того, правило Тейлора подразумевает, что даже если уровень инфляции упадет до 2% к концу этого года (что будет намного ниже большинства прогнозов) и объем производства достигнет своего потенциала, ставка по федеральным фондам все равно должна составлять 3%. Это очень далеко от почти нулевого уровня, предполагаемого прогнозом ФРС.

Поскольку в этих расчетах используется средний уровень инфляции за последние четыре квартала, они согласуются с формой «таргетирования средней инфляции», которую ФРС одобрила прошлым летом. Они также следуют недавно предложенной ФРС равновесной процентной ставке в размере 1% вместо традиционно использовавшейся 2%. Если бы последний использовался, расхождение между учетной ставкой в ​​правиле и фактическим уровнем ставки по фондам было бы еще больше.

Эти более высокие возможные уровни ставки по федеральным фондам в значительной степени игнорируются в сообщениях ФРС. Вместо этого ФРС настаивает на том, что сегодняшнее повышение инфляции является временным побочным продуктом воздействия пандемии на инфляцию в прошлом году. Сторонники его нынешней позиции указывают на то, что рыночные процентные ставки по долгосрочным облигациям остаются очень низкими. Для безопасных казначейских активов пятилетняя доходность составляет всего 0,81%, а десятилетняя доходность — всего 1,35%, что значительно ниже ставок, предлагаемых правилом Тейлора при усреднении по этим срокам погашения. Учитывая эти факторы, многие комментаторы говорят, что не стоит беспокоиться: рынки, вероятно, рациональны, когда прогнозируют низкие ставки.

Проблема с этой цепочкой рассуждений заключается в том, что низкие долгосрочные ставки, вероятно, вызваны тем, что ФРС сама настаивает на сохранении низких ставок, насколько хватит глаз. Как мы с Джозефин М.Смит показываем в исследовании 2009 года, необходимо учитывать «временную структуру правил политики». По сути, правило политики для облигаций с более длительным сроком погашения зависит от правила политики для гораздо более краткосрочной ставки по федеральным фондам, как ее воспринимают люди на рынке. Если ФРС убедит рынок, что он будет оставаться на низком уровне, временная структура процентных ставок будет предполагать более низкие долгосрочные ставки.

Сегодняшняя ситуация похожа на ситуацию 2004 года, когда тогдашний председатель ФРС Алан Гринспен заметил, что доходность десятилетних казначейских облигаций, похоже, не связана с изменениями ставки по федеральным фондам. Он назвал это «загадкой», потому что фактическая краткосрочная процентная ставка не вызывала такого большого увеличения долгосрочных процентных ставок, как можно было бы ожидать, исходя из предыдущего опыта. Ужесточение денежно-кредитной политики не оказало такого влияния на долгосрочные ставки, как в предыдущие периоды ужесточения.

В течение этого периода ставка по федеральным фондам значительно отклонилась от того, что можно было бы предсказать с помощью типичной реакции ФРС, как и сегодня. Когда фактическая ставка по федеральным фондам значительно отклонялась от уровня, предложенного политическими правилами, краткосрочная реакция процентной ставки на инфляцию казалась намного более слабой, по крайней мере, с точки зрения участников рынка, пытающихся оценить политику ФРС. И это восприятие меньшего коэффициента отклика в правиле политики могло побудить участников рынка ожидать меньшей долгосрочной реакции процентной ставки на инфляцию и, следовательно, более низких долгосрочных процентных ставок.

Сегодня кажется, что ФРС отклоняется от правил денежно-кредитной политики. Она избрала свой собственный путь для прогнозирования будущего, и рынок основывает свои оценки будущих ставок на ожидании того, что это отклонение будет продолжаться.

Но история говорит нам, что это не может продолжаться бесконечно. В конце концов, ФРС придется вернуться к правилу политики и когда это произойдет, загадка исчезнет. Чем раньше это произойдет, тем плавнее будет восстановление. Еще есть время приспособиться и вернуться к правилу политики, но время уходит.

 

Джон Б.Тейлор
— Профессор экономики в
Стэнфордском университете
и старший научный сотрудник
Гуверовского института

 

 

Источник.


 

Вы можете оставить комментарий, или ссылку на Ваш сайт.

Оставить комментарий