Игнорировать этот спад на рынке облигаций — значит рисковать собственной жизнью

Май 25th, 2026 admin

Игнорировать этот спад на рынке облигаций — значит рисковать собственной жизнью

Долгосрочные процентные ставки в США растут. Доходность 10-летних казначейских облигаций на этой неделе выросла почти на полпроцента, достигнув чуть менее 4,70%. Это самый высокий показатель с января 2025 года. Это поднимает ряд очевидных вопросов, таких как причины роста и являются ли эти причины в основном циклическими, или же их следует рассматривать как системные и вызывающие более серьезную озабоченность?

Рост доходности в основном обусловлен экономическим циклом и главным образом тремя причинами. Во-первых, экономика росла быстрее, чем ожидалось. Потребительские расходы сохранялись, несмотря на двойной шок в виде повышения тарифов и цен на энергоносители, которые сократили реальные доходы. Кроме того, резко выросли инвестиции предприятий, главным образом, благодаря развитию инфраструктуры искусственного интеллекта. В результате ожидания относительно денежно-кредитной политики сместились от снижения процентных ставок к их повышению. Несколько месяцев назад ожидалось, что Федеральная резервная система снизит ставки один или два раза в этом году, но теперь преобладает мнение, что она ужесточит денежно-кредитную политику позже в этом году.

 

На подъеме

Доходность эталонных 10-летних казначейских облигаций США подскочила до самого высокого уровня с начала 2025 года.
Доходность эталонных 10-летних казначейских облигаций США
Во-вторых, показатели экономики заставили участников рынка пересмотреть в сторону повышения свои долгосрочные ожидания относительно уровня краткосрочных ставок, который соответствовал бы нейтральной денежно-кредитной политике. Неправдоподобно оценивать денежно-кредитную политику как ограничительную, когда краткосрочные ставки превышают текущие уровни более трех лет, а уровень безработицы остается на уровне, который, по мнению политиков, соответствует полной занятости и стабильной инфляции. Рынок фьючерсов на SOFR, который показывает ожидаемую траекторию краткосрочных ставок на несколько лет, составляет около 4% после 2026 года, по сравнению с текущей ставкой федеральных фондов ФРС в диапазоне от 3,50% до 3,75%. Если ожидается повышение краткосрочных ставок, то и доходность облигаций должна вырасти.

В-третьих, премия за срок погашения, которую инвесторы в облигации требуют за долгосрочные казначейские облигации, а не за облигации с более коротким сроком погашения, выросла выше уровня, преобладавшего в последние годы. Это не должно вызывать удивления, учитывая, что после Великого финансового кризиса премия была необычно низкой. В период с 2009 по 2021 год существовали опасения, что краткосрочные ставки могут быть зафиксированы на уровне, близком к нулю, и что ФРС потеряет возможность проводить стимулирующую денежно-кредитную политику. В тех условиях облигации были привлекательны, а премия за срок погашения составляла около нуля и даже ниже. Однако до Великого финансового кризиса в условиях, более схожих с сегодняшними, средний спред между ставками по трехмесячным казначейским векселям и доходностью 10-летних казначейских облигаций составлял около 100 базисных пунктов. Это сопоставимо с тем, где находится спред сегодня.

Возвращение к нормальному состоянию

После нескольких лет аномально низкого уровня страховые взносы вернулись к типичному уровню.

Страховые взносы

Несмотря на эту оптимистичную оценку, есть несколько причин для более глубокой обеспокоенности. Во-первых, США по-прежнему находятся на неустойчивом финансовом пути, и ситуация ухудшается. Что касается расходов, война с Ираном увеличивает оборонные ассигнования, при этом президент Дональд Трамп стремится увеличить расходы на оборону на 500 миллиардов долларов в 2027 финансовом году, в то время как повышение процентных ставок увеличивает расходы на обслуживание государственного долга. Двухпартийное Бюджетное управление Конгресса прогнозирует резкое увеличение расходов на обслуживание долга, поскольку хронические бюджетные дефициты увеличивают бремя федерального долга, а также поскольку низкопроцентные облигации, выпущенные в период с 2009 по 2022 год, рефинансируются по более высоким процентным ставкам.

Согласно десятилетним прогнозам Бюджетного управления Конгресса (CBO), расходы на обслуживание долга вырастут с 3,3% ВВП в 2026 году до 4,6% ВВП в 2036 году. Более того, если процентные ставки будут значительно выше, чем предполагает CBO (около 3,2% для 3-месячных казначейских векселей и ставок федеральных фондов и 4,3% для доходности 10-летних казначейских облигаций), то расходы на обслуживание долга также значительно возрастут. CBO подсчитало, что повышение уровня ставок на 1 процентный пункт выше предполагаемого уровня увеличит расходы на обслуживание долга на 600 миллиардов долларов в 2036 году и на 3,8 триллиона долларов в течение следующих 10 лет. Что касается доходов, недавние судебные решения относительно законности тарифов администрации Трампа создали новую бюджетную дыру.

Во-вторых, опасения по поводу способности ФРС сохранить свою независимость в проведении денежно-кредитной политики могут привести к значительному дальнейшему росту премий за срочность облигаций. Если инвесторы опасаются, что ФРС не сможет снизить уровень инфляции до 2%, то инфляционные ожидания ослабнут, и премии за риск по облигациям еще больше возрастут. Тот факт, что инфляция уже пять лет превышает целевой показатель ФРС в 2%, увеличивает риск такой потери доверия и повышения доходности облигаций.

Во-третьих, здесь наблюдается самоподдерживающийся эффект. Увеличение дефицита приводит к повышению процентных ставок. По оценкам Бюджетного управления Конгресса (CBO), каждое увеличение отношения государственного долга к ВВП на 1 процентный пункт повышает долгосрочные ставки на 2 базисных пункта. Прогнозируемое CBO увеличение отношения федерального долга к ВВП на 20 процентных пунктов в течение следующих 10 лет будет означать повышение долгосрочных ставок на 40 базисных пунктов. И по мере роста долговой нагрузки инвесторы все больше опасаются, что решением станет фискальное доминирование, при котором денежно-кредитная политика будет подчинена фискальной политике.

Как объяснил известный экономист Руди Дорнбуш, финансовые кризисы развиваются гораздо медленнее, чем ожидалось, но когда они всё же случаются, то гораздо быстрее, чем можно было предположить. В этом случае потеря доверия и резкое повышение долгосрочных процентных ставок сделают финансовую ситуацию неустойчивой — и вернутся бдительные игроки на рынке облигаций, каких не было с 1990-х годов.

 

Билл Дадли
— обозреватель Bloomberg Opinion.
Бывший президент Федерального
резервного банка Нью-Йорка, член
консультативного совета Coinbase
Global

 

 

Источник.

 

Опубликовано в рубрике АНАЛИТИКА Метки: ,
«
»
Вы можете оставить комментарий, или ссылку на Ваш сайт.

Оставить комментарий