Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Хотя сильный ураган для мировой экономики выглядит менее вероятным, чем несколько месяцев назад, мы все еще можем столкнуться с тропическим штормом, который может нанести значительный ущерб. Многое будет зависеть от того, как крупные центральные банки справятся с трилеммой одновременного поддержания цен, роста и финансовой стабильности.

В настоящее время еврозона уже находится в технической рецессии: ВВП упал в четвертом квартале 2022 года и первом квартале 2023 года, а инфляция все еще намного выше целевого уровня (несмотря на ее недавнее снижение). Великобритания еще не переживает рецессию, но рост резко замедлился, а инфляция остается стабильно высокой (выше среднего показателя по ОЭСР). А в США в первом квартале произошло резкое замедление, даже несмотря на то, что базовая инфляция (без учета цен на продукты питания и энергоносители) оставалась высокой (хотя и снижается, но остается выше 5%).

Между тем, восстановление Китая после COVID, похоже, застопорилось, что ставит под сомнение относительно скромную цель правительства в 5% роста на 2023 год. Другие страны с формирующимся рынком и пограничные экономики демонстрируют относительно анемичный рост по сравнению с их потенциалом (за исключением Индии), при этом многие все еще страдают от очень высокой инфляции.

Какой из четырех сценариев наиболее вероятен? Хотя инфляция снизилась в большинстве стран с развитой экономикой, это произошло не так быстро, как надеялись центральные банки, отчасти потому, что напряженность на рынке труда и быстрый рост заработной платы усугубили инфляционное давление в трудоемких секторах услуг. Более того, экспансионистская фискальная политика по-прежнему подпитывает спрос и способствует сохранению инфляции.

Это затруднило центральным банкам выполнение их мандата по ценовой стабильности. Ожидания рынка, что центральные банки покончили с повышением процентных ставок и даже начнут снижать ставки во второй половине 2023 года, не оправдались. Федеральной резервной системе США, Европейскому центральному банку, Банку Англии и большинству других крупных центральных банков придется еще больше поднять ставки, прежде чем они смогут сделать паузу. При этом экономический спад станет более устойчивым, что повысит риск экономического спада и новых долговых и банковских стрессов.

В то же время геополитические события, некоторые из которых происходят совершенно неожиданно, например неудачный поход группы Вагнера на Москву, продолжают подталкивать мир к нестабильности, деглобализации и большей фрагментации. И теперь, когда восстановление Китая идет на спад, он должен либо проводить агрессивную политику стимулирования — с последствиями для инфляции во всем мире — либо рисковать значительно недостигнуть своего целевого показателя роста.

С положительной стороны, риск серьезного кредитного кризиса снизился после банкротства банков в марте, а цены на некоторые сырьевые товары снизились (частично из-за ожиданий рецессии), что помогло сдержать инфляцию на товары. Таким образом, риск жесткой посадки (сценарий 3) кажется ниже, чем несколько месяцев назад. Но с упорно высоким ростом заработной платы и базовой инфляцией, вынуждающей центральные банки к дополнительному повышению ставок, короткая и неглубокая рецессия в следующем году (второй сценарий) стала гораздо более вероятной.

Хуже того, если умеренная рецессия все же материализуется, она может еще больше подорвать потребительские и деловые настроения, тем самым создав условия для более серьезного и продолжительного спада и повысив риск финансового и кредитного стресса. Столкнувшись с возможностью перерастания второго сценария в третий, центральные банки могут сдаться и позволить инфляции оставаться значительно выше 2%, вместо того чтобы рисковать спровоцировать серьезный экономический и финансовый кризис.

Таким образом, трилемма денежно-кредитной политики начала 2020-х годов сохраняется. Перед центральными банками стоит чрезвычайно сложная задача одновременного достижения стабильности цен, стабильности роста (без рецессии) и финансовой стабильности.

Каковы последствия для цен на активы в этих сценариях? Пока американские и глобальные акции изменили свой медвежий рынок 2022 года, а доходность облигаций немного снизилась — модель, которая соответствует мягкой посадке мировой экономики, когда инфляция падает до целевого уровня, а сокращения роста удается избежать. Более того, акции США — в основном акции технологических компаний — подкрепляются ажиотажем вокруг генеративного искусственного интеллекта.

Но даже короткая и неглубокая рецессия — не говоря уже о жесткой посадке — вызовет значительное снижение акций США и всего мира. И если бы центральные банки тогда моргнули, вызванное этим увеличение инфляционных ожиданий привело бы к росту доходности долгосрочных облигаций и, в конечном итоге, к снижению цен на акции из-за более высокого коэффициента дисконтирования, который будет применяться к дивидендам.

Хотя сильный ураган для мировой экономики выглядит менее вероятным, чем несколько месяцев назад, мы все еще можем столкнуться с тропическим штормом, который может нанести значительный экономический и финансовый ущерб.

Нуриэль Рубини
— почетный профессор экономики
Школы бизнеса Стерна при
Нью-Йоркском университете,
главный экономист Atlas Capital
Team, генеральный директор
Roubini Macro Associates

Источник.