Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

После двух десятилетий, когда учетная ставка никогда не повышалась более чем на 25 базисных пунктов за раз, Федеральная резервная система США сейчас сталкивается с макроэкономическими условиями, которые требуют более решительных действий. Если ФРС будет действовать слишком медленно, это поставит под угрозу доверие к самой себе.

Так было не всегда. После перехода к таргетированию ставок в конце 1982 года ФРС повысила ставку по федеральным фондам более чем на 1% в одном случае, на 75 базисных пунктов в трех других случаях и на 50 базисных пунктов в девяти других случаях.

Напротив, в преддверии финансового кризиса 2007-09 гг., с июня 2003г. по июнь 2006г., ФРС повысила учетную ставку с 1% до 5,25% посредством 17 запланированных повышений на 25 базисных пунктов каждое. А в последнем цикле повышения, который начался в декабре 2015 года, верхняя граница целевого диапазона ФРС выросла девять раз на 25 базисных пунктов каждый, подняв его с 0,25% до пика в 2,5% в декабре 2018 года.

Но ФРС не была столь постепенной на пути вниз. Начиная с августа 2019г., ФРС вернулась к эффективной нижней границе 0,25% с тремя снижениями ставки на 25 базисных пунктов, за которыми последовало снижение ставки на 50 базисных пунктов на внеплановом заседании 3 марта 2020г. и еще на 100 базисных пунктов сокращено на втором внеплановом заседании 15 марта 2020г.

Теперь, когда ФРС снова взвешивает более жесткую денежно-кредитную политику, должна ли она принять тот же постепенный подход, что и в последние два десятилетия?

Последние данные об инфляции говорят о том, что этого не должно быть. По состоянию на январь 2022 года индекс потребительских цен вырос на 7,5% в годовом исчислении, при этом базовая инфляция (без учета продуктов питания и энергии) достигла 6%. Расходы на личное потребление в декабре 2021 года были на 5,8% выше, чем в декабре 2020 года, при этом базовая инфляция составила 4,9%. Годовой прирост по девяти показателям базовой инфляции, отслеживаемым Федеральным резервным банком Атланты, по состоянию на январь 2022 года колебался от 3,1% до 6%. Среднечасовой заработок увеличился на 5,7%.

Принимая даже самые консервативные оценки, инфляция в настоящее время превышает целевой показатель на 1,1%, и уже нельзя утверждать, что она является «преходящей» — результатом базовых эффектов, временных неблагоприятных шоков предложения (включая сбои в цепочке поставок) и коротких периодов — долгосрочные скачки цен на энергоносители и другие товары. Уровень безработицы в январе 2022 года (4%) немного выше своего низкого уровня до COVID (3,5%), а занятость в несельскохозяйственном секторе на 1,9% ниже своего допандемического уровня в феврале 2020 года.

Тем не менее, эмпирические данные о безработице — большое количество вакансий и высокий процент увольнений — подтверждают точку зрения о том, что структурное несоответствие и фрикционная безработица увеличились и что экономика в настоящее время находится на уровне полной занятости или немного превышает ее. В конце концов, реальный (с поправкой на инфляцию) ВВП вернулся к своему докризисному тренду. Это согласуется с экономикой, работающей на полную мощность или выше, поскольку необходимо учитывать вероятные постоянные негативные последствия COVID-19, киберпреступности, изменения климата, демографии и деглобализации для потенциального объема производства. Выполнение двойного мандата ФРС — стабильные цены и максимальная занятость — таким образом, требует, чтобы целевая ставка по федеральным фондам была значительно выше 2,5%.

Предположим, консервативно, что нижняя граница целевого диапазона не должна быть меньше 3,5%. Ставка по федеральным фондам в размере 3,5% не представляет угрозы для финансовой стабильности, если имеется адекватная ликвидность фондирования для системно значимых финансовых институтов и адекватная рыночная ликвидность для системно значимых финансовых инструментов. Соединенные Штаты и мировая экономика в течение многих лет жили комфортно при значительно более высокой ставке по федеральным фондам.

Поэтому у меня есть лишь ограниченные опасения по поводу влияния на внутреннюю политику быстрой последовательности повышений ставок – скажем, повышения на 150 базисных пунктов в марте, за которым последовало два последовательных повышения на 100 базисных пунктов на следующих регулярных заседаниях Федерального комитета по открытым рынкам.

Более тревожными являются неблагоприятные международные последствия быстрого повышения ставок. Двусторонние валютные свопы ФРС не охватывают многие финансово уязвимые страны с формирующимся рынком и развивающиеся страны, а Международный валютный фонд имеет ограниченные ресурсы для функционирования в качестве глобального кредитора последней инстанции. Из-за этих ограничений имело бы смысл придерживаться несколько более медленного цикла ужесточения, например, одного повышения на 100 базисных пунктов, за которым следует пять последовательных повышений на 50 базисных пунктов.

В любом случае, когда речь идет об экономике США, ни осторожность, ни благоразумие, ни принцип предосторожности не требуют постепенности. На карту поставлено доверие к приверженности ФРС ценовой стабильности. Если ФРС быстро не поднимет процентные ставки, чтобы ограничить совокупный спрос, инфляция будет продолжать превышать свой целевой показатель. Долгосрочные инфляционные ожидания, возможно, еще не исчезли, но это реальный и растущий риск.

Хотя рыночный пятилетний ожидаемый уровень инфляции на пять лет вперед составлял 2,07% 15 февраля 2022 года, краткосрочные и среднесрочные инфляционные ожидания уже значительно превышают целевой показатель ФРС. В обзоре потребительских ожиданий, проведенном Федеральным резервным банком Нью-Йорка в январе 2022 года, средние инфляционные ожидания на один и три года вперед оцениваются в 5,8% и 3,5% соответственно. Точно так же опрос потребителей Мичиганского университета в январе 2022 года показал, что годовые инфляционные ожидания составляют 4,9%, а пятилетние ожидания — 3,1%.

Виллем Х.Буйтер
— адъюнкт-профессор международных и
общественных отношений Колумбийского
университета

Источник.