Финансовая
квинтэссенция Федор
Рогач

Мировые проценты по долгу достигли небывалых высот, но не все страны одинаково уязвимы. Издание The Economist разбиралось, как ужесточение денежно-кредитной политики на глобальном уровне отразится на разных экономиках

Расчеты основаны на некоторых предположениях. В реальном мире более высокие процентные ставки не приводят сразу к росту расходов на обслуживание долга, за исключением долгов с плавающей процентной ставкой, таких как многие банковские кредиты «овернайт». Срок погашения государственного долга, как правило, составляет от пяти до десяти лет. Компании и домохозяйства обычно берут более краткосрочные кредиты. Скорее всего, последствия повышения ставок будут наблюдаться в течение пяти лет для государственного долга и в течение двух лет для домохозяйств и компаний.

Чтобы спрогнозировать, что может произойти в ближайшие несколько лет, нужно сделать еще несколько предположений. В реальности заемщики сокращают долг в ответ на более высокие ставки, чтобы процентные платежи не вышли из-под контроля. Тем не менее, исследование Банка международных расчетов показало, что повышение ставок действительно увеличивает процентные платежи по долгу по отношению к доходу, т. е. сокращение доли заемных средств не позволяет полностью устранить более высокие затраты. Поэтому номинальные доходы растут в соответствии с прогнозами МВФ, а отношение долга к ВВП остается неизменным. Это предполагает ежегодный дефицит бюджета в размере 5% ВВП, что меньше, чем до Covid.

Расходы были бы огромными, но подобные прецеденты уже были. Расходы по процентам в США превышали 20% ВВП во время глобального финансового кризиса 2007–09 гг., экономического бума конца 1990-х гг. и последнего всплеска инфляции в 1980-х гг. Тем не менее, средние показатели расходов скрывали бы серьезные различия между отраслями и странами. Например, в Гане отношение долга к доходу превысило бы 6, а доходность государственных облигаций — 75%, что почти наверняка означало бы значительное сокращение государственных расходов.

Инфляция может немного облегчить бремя, увеличив номинальные налоговые поступления, доходы домохозяйств и прибыль корпораций. Доля мирового долга в ВВП снизилась с пикового значения на уровне 355% в 2021 году. Однако повышение процентных ставок нивелировало эти преимущества. Например, в Америке реальные ставки, измеряемые доходностью по пятилетним казначейским облигациям с защитой от инфляции, составляют 1.5% по сравнению со средним показателе 0.35% в 2019 году.

Кто вынужден нести долговое бремя

Можно сравнить домохозяйства, компании и правительства в 58 странах с учетом двух переменных: отношение долга к доходу и рост ставок за последние три года. В случае с домохозяйствами богатые государства, включая Нидерланды, Новую Зеландию и Швецию, выглядят более чувствительными к росту процентных ставок. Уровень долга во всех трех странах почти в два раза превышает располагаемые доходы, а доходность краткосрочных государственных облигаций выросла с конца 2019 года более чем на 3 п.п.

Что касается бизнеса, то рост потребительского спроса привел к увеличению прибыли. В 33 из 39 стран отношение долга к валовой прибыли от основной деятельности сократилось за последний год. Действительно, некоторые регионы кажутся на удивление устойчивыми. Несмотря на проблемы конгломерата Adani Group, оказавшегося под огнем спекулянтов, играющих на понижение, Индия демонстрирует хорошие результаты благодаря относительно низкому отношению долга к доходу на уровне 2.4 и не такому высокому росту ставок.

Тем не менее, большой долг и ужесточение финансовых условий могут оказаться непосильным бременем для некоторых компаний. Исследовательская фирма S&P Global отмечает, что уровни дефолтов по европейским корпоративным долгам спекулятивного класса, которые в начале 2022 года составляли менее 1%, к концу года превысили 2%. С большими долгами столкнулись французские компании: отношение долга к валовой прибыли от основной деятельности составляет почти 9, что выше, чем в любой другой стране, за исключением Люксембурга. В России, отрезанной от внешних рынков, произошел краткосрочный скачок доходности. Венгрия, где центральный банк быстро повысил ставки, чтобы защитить валюту, имеет большой долг по сравнению с размерами экономики.

Последнее и самое важное — государственный долг. Далип Сингх из компании по управлению активами PGIM считает, что важнейшей переменной, на которую следует обратить внимание, является премия за риск по долгу (дополнительная доходность, которую требуют рынки для владения облигациями страны в дополнение к доходности американских казначейских облигаций). Правительства богатых стран в основном добились успеха в этом плане. Однако Италия, где доходность облигаций выросла больше, чем в любой другой европейской стране из выборки, по-прежнему представляет угрозу. Европейский центральный банк, который ужесточает политику, прекратил покупать суверенные облигации и начнет сокращать баланс в марте. Но риск в том, что это может спровоцировать кризис.

Развивающиеся страны все чаще берут кредиты в собственных валютах, но тем, кто столкнулся с внешними долгами, может потребоваться помощь. Аргентина достигла соглашения с МВФ по поводу оказания финансовой помощи, а это потребует жесткой экономии. Страна находится в верхнем части этой категории и уже объявила дефолт по внешнему долгу в 2020 году. Египет, где доходность среднесрочных государственных облигаций примерно на 4–5 п.п. выше допандемийного уровня, пытается избежать подобного сценария. Гана, которая вслед за Аргентиной недавно пополнила список пострадавших стран, начинает ужесточать фискальную и монетарную политику, чтобы получить помощь от МВФ.

Судьба некоторых правительств, а также домохозяйств и компаний, которые нуждаются в государственной поддержке, может зависеть от Китая. Несмотря на высокий уровень долга, страна находится в самом низу рейтинга из-за умеренных процентных ставок. Тем не менее, она оказывает все большее влияние на мировой уровень долга. Китай является крупнейшим кредитором бедных экономик и поглощает две трети постоянно увеличивающихся платежей этих стран по обслуживанию внешнего долга, что осложняет усилия по сокращению долгового бремени. Западным правительствам остается надеяться, что им удастся сбить и этот воздушный шар.

Источник.